"Cái gì đó" ở đây thường  được hiểu là chương trình mua tài sản khổng lồ hoặc nới lỏng định lượng (QE). Nhưng ECB có thực sự muốn nới lỏng định lượng hay không?

Mối quan hệ giữa chủ nợ và con nợ

Cho đến nay các cuộc thảo luận dễ dàng dự đoán: các quốc gia chủ nợ không phản đối tình trạng giảm phát, bởi vì nó làm tăng giá trị thực của đầu tư của họ, trong khi gánh nặng trả nợ tại quốc gia con nợ sẽ ngày càng nặng hơn.

Trong một nền kinh tế khép kín, mỗi khoản tín dụng đều có một khoản nợ tương ứng. Nhưng khi xem xét từng quốc gia cụ thể: một số nước vay nợ nước ngoài nhiều, trong khi một số quốc gia khác duy trì vị trí nước chủ nợ lớn.

Mỹ và Đức đang ở hai thái cực đối lập giữa chủ nợ và con nợ. Mỹ được hưởng "đặc quyền" bằng cách phát hành nợ bằng đồng tiền riêng của mình, đã thâm hụt tài khoản vãng lai trong hơn 30 năm qua. Tổng số nợ nước ngoài của người dân Mỹ (hầu hết trong số đó đồng USD) là trên 7 nghìn tỷ USD. Điều này có nghĩa rằng, bất kỳ sự giảm lãi suất của Mỹ sẽ có lợi cho nước này, còn đối với các nước chủ nợ như Đức, thu nhập từ lãi suất sẽ giảm.

Trong khu vực châu Âu, nơi mà cho đến nay, các tài khoản bên ngoài gần như cân bằng, mối quan hệ giữa chủ nợ/con nợ tương tự đã xuất hiện, như Đức và Hà Lan giữ vị trí là nước chủ nợ, trong khi hầu hết các nước ở khu vực Nam Âu khác ở thái cực ngược lại. Điều này phần nào giải thích cả hai lập trường đối địch đối với việc nới lỏng tiền tệ giữa Đức và các nước hiện đang mắc nợ lớn đang tuyệt vọng kêu gọi ECB hành động quyết liệt hơn. Do đó, việc nới lỏng tiền tệ tại khu vực Eurozone vẫn là một câu hỏi còn bỏ ngỏ.

Nới lỏng tiền tệ là một công cụ đặc biệt được sử dụng khi lãi suất ngắn hạn và trung hạn một ngân hàng trung ương đã ở mức 0% và  muốn hạ lãi suất dài hạn. Điều này có nghĩa là nới lỏng tiền tệ chỉ có hiệu lực trong nền kinh tế khi mà những thay đổi lãi suất trong dài hạn đóng một vai trò quan trọng trong khu vực tư nhân.

Nhưng đây không phải là trường hợp của châu Âu, nơi đầu tư hầu hết được tài trợ thông qua các khoản vay ngân hàng thường không có thời gian đáo hạn dài hạn (thông thường dưới 5 năm) - vì bản thân ngân hàng ít có nguồn tài chính dài hạn. Hơn nữa, lãi suất tính trên các khoản vay này không liên quan đến lãi suất thị trường, mà thường là chi phí tái cấp vốn của ngân hàng, gần như bằng 0.

Sự khác biệt giữa Mỹ và châu Âu

Trong khu vực Eurozone, với việc lãi suất dài hạn thấp hơn đối với trái phiếu chính phủ như vậy, khó có thể cải thiện điều kiện tài chính khu vực doanh nghiệp và thúc đẩy nhu cầu đầu tư. Ngược lại, ở Mỹ, một tỷ lệ lớn hơn nhiều đầu tư được tài trợ thông qua phát hành trái phiếu có kỳ hạn dài hơn so với các khoản vay ngân hàng. Hơn nữa, các trái phiếu này được định giá theo lợi suất trái phiếu chính phủ. Điều này có nghĩa là nới lỏng tiền tệ sẽ có tác động trực tiếp vào chi phí tài chính của doanh nghiệp.

Đối với các hộ gia đình, tác động chính của lãi suất thấp hơn được cảm nhận thông qua các khoản vay thế chấp. Nhưng hầu hết các nước Nam Âu chủ yếu dựa vào tỷ giá thả nổi. Điều này có nghĩa là nới lỏng tiền tệ sẽ không có nhiều tác dụng, như các hộ gia đình Tây Ban Nha-những người có tài sản thế chấp được lập ra đối với lãi suất ngắn hạn, hiện ở mức gần như bằng 0.

Tại Mỹ, các hộ gia đình có một lựa chọn thanh toán trước đối với tài sản thế chấp để đối phó với lãi suất giảm. Hơn nữa, thế chấp thường được chứng khoán hóa. Điều này có thể mang lại tác động mạnh tới chi tiêu của hộ gia đình, bởi vì lãi suất dài hạn thấp hơn thường dẫn đến làn sóng tái tài trợ thế chấp, các hộ gia đình có tiền trả hàng tháng thấp hơn và thu nhập do đó cao hơn.

Khi ngân hàng trung ương mua một lượng lớn trái phiếu, tất cả giá tài sản, bao gồm nhà ở, có xu hướng tăng. Ở đây, Mỹ, nơi giá nhà cao hơn kích thích tiêu dùng, trong khi đó châu Âu thì không hẳn như vậy. Tại Mỹ, tỷ lệ sở hữu nhà cao và hệ thống tài chính cho phép  các hộ gia đình rút tiền vốn giá nhà của họ tương đối rẻ hoặc bằng cách thế chấp thứ hai hoặc bằng cách tái tài trợ thế chấp toàn bộ.

Điều này là không thể tại hầu hết các nước châu Âu, và đặc biệt là tại Đức, nơi các khoản vay lớn vẫn còn bị giới hạn, tái cấp vốn rất tốn kém, và hầu hết các ngân hàng phản đối bất kỳ nỗ lực nào trong việc đặt căn nhà để vay tiền đi nghỉ mát hoặc mua xe ô tô mới. Hơn nữa, giá nhà cao hơn và phân phối thu nhập từ các hộ gia đình nghèo (mà thường thuê) cho các hộ giàu (có sở hữu nhà ở). Tuy nhiên, người nghèo có xu hướng chi tiêu nhiều hơn so với người giàu. Sự bùng nổ nhà ở tại một quốc gia có nhiều người thuê nhà thực sự dẫn đến mức tiêu dùng thấp hơn.

Sự khác biệt về cơ cấu tài chính như vậy dẫn đến sự khác biệt trong nỗ lực ngăn chặn tình trạng giảm phát. Mặc dù nới lỏng tiền tệ có thể phát huy hiệu quả trong nền kinh tế của nước con nợ với một hệ thống tài chính linh hoạt như Mỹ, nhưng nó có thể phản tác dụng trong nền kinh tế của nước chủ nợ với một hệ thống tài chính bảo thủ. Chính điều này khiến ECB có thể chỉ mua trái phiếu chính phủ mà chống lại việc nới lỏng tiền tệ tại khu vực Eurozone.