Trong thời gian qua, thị trường vốn ở Việt Nam đã góp phần quan trọng trong việc đáp ứng yêu cầu huy động và phân bổ các nguồn lực cho đầu tư phát triển (ĐTPT). Trong đó, sự ra đời và đi vào hoạt động của thị trường chứng khoán (TTCK) vào năm 2000 đã đánh dấu bước tiến quan trọng trong việc phát triển thị trường tài chính (TTTC), tác động tích cực đến sự phát triển chung của hệ thống tài chính - ngân hàng, tạo điều kiện thuận lợi để huy động vốn thông qua thị trường vốn hiệu quả. Trải qua quá trình phát triển 15 năm qua, thị trường quan trọng này đã từng bước trở thành kênh huy động vốn quan trọng, nhất là đối với chính quyền các địa phương và doanh nghiệp (DN). Các DN Việt Nam đã bắt đầu quan tâm và tham gia huy động vốn trên thị trường vốn bên cạnh việc vay vốn từ hệ thống ngân hàng để đa dạng hóa nguồn vốn phục vụ sản xuất - kinh doanh (SX-KD).

Hỗ trợ tăng tổng cầu cho nền kinh tế

Sau 15 năm hoạt động, thị trường vốn Việt Nam đã có sự phát triển, tăng trưởng cả về chiều rộng và chiều sâu. Nếu như năm 2000, hầu hết vốn của các DN được vay từ hệ thống ngân hàng, dư nợ tín dụng là 40% GDP, giá trị vốn hóa của thị trường cổ phiếu là 0,28% GDP...

thì đến năm 2014, dư nợ tín dụng vào khoảng 100% GDP và giá trị vốn hóa của thị trường cổ phiếu là 31,3% GDP, dư nợ thị trường trái phiếu vào khoảng 22% GDP.

Điều đó cho thấy thị trường vốn đã có bước phát triển vượt bậc.

Chỉ tính riêng trong năm 2014, tổng giá trị huy động vốn qua TTCK đạt khoảng 280 nghìn tỷ đồng, trong đó phát hành cổ phiếu, phát hành trái phiếu ra công chúng và cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước (DNNN) là 27 nghìn tỷ đồng. Để phát triển thị trường vốn, TTCK bền vững, khuôn khổ pháp lý đã được ban hành tương đối đồng bộ, vận hành thị trường trên nguyên tắc công khai minh bạch, tạo niềm tin cho các chủ thể tham gia trên thị trường.

Cùng với sự phát triển của nền kinh tế và thị trường vốn, trong những năm vừa qua, thị trường trái phiếu nói chung, thị trường TPCP nói riêng đã có bước phát triển đồng bộ cả về thể chế và tổ chức thị trường, đóng vai trò ngày càng quan trọng trong nền kinh tế, đã trở thành kênh huy động vốn quan trọng cho ngân sách nhà nước (NSNN) và cho đầu tư phát triển.

Từ năm 2010 trở về trước, khối lượng vốn huy động thông qua phát hành TPCP còn hạn chế (trung bình 20 nghìn tỷ đồng/năm), nhưng trong giai đoạn 2010-2014, khối lượng phát hành TPCP tăng khoảng tám lần so với tổng khối lượng phát hành trong giai đoạn trước.

Bên cạnh đó, thị trường TPCP đã từng bước đa dạng hóa sản phẩm và kỳ hạn phát hành, lãi suất phát hành TPCP được điều hành linh hoạt tạo ra mặt bằng lãi suất chuẩn cho thị trường nợ.

Trên thị trường TPCP, bên cạnh các kỳ hạn ngắn từ dưới 5 năm, đã có kỳ hạn trung và dài hạn: 5 năm, 10 năm, 15 năm. Đáng chú ý, tỷ trọng TPCP phát hành kỳ hạn dài từ 5 năm trở lên có xu hướng tăng, chiếm đến 44,5% tổng khối lượng TPCP phát hành trong năm 2014. Đây cũng là thị trường hỗ trợ tăng cường luân chuyển vốn trong nền kinh tế, là công cụ để hệ thống các ngân hàng thương mại (NHTM) sử dụng để cân đối dòng tiền khi sử dụng nguồn vốn nhàn rỗi để đầu tư vào TPCP, gia tăng hiệu quả hoạt động. Đồng thời, đây cũng là công cụ để thực thi chính sách tiền tệ: việc phát hành TPCP đã tạo ra các công cụ tài chính để các NHTM có thể đầu tư hoặc tiếp cận nguồn vốn của Ngân hàng Nhà nước thông qua nghiệp vụ thị trường mở, là sự đầu tư gián tiếp của hệ thống ngân hàng vào nền kinh tế, góp phần tăng nguồn vốn cho ĐTPT, ổn định đầu tư trong nước, hỗ trợ tăng tổng cầu, từ đó thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Không chỉ vậy, thị trường TPCP đã giúp khai thông nguồn vốn nước ngoài (nguồn vốn đầu tư gián tiếp qua thị trường trái phiếu).

Phù hợp thông lệ quốc tế

Trong điều kiện của nền kinh tế đất nước hiện nay, việc các NHTM tham gia thị trường TPCP đã góp phần thúc đẩy sự phối hợp hiệu quả hơn, chặt chẽ hơn của hệ thống tài chính - ngân hàng, phù hợp thông lệ quốc tế. Là các định chế tài chính trung gian, NHTM huy động vốn từ các tổ chức cá nhân để cho vay hoặc đầu tư vào thị trường vốn (trong đó có TPCP), biến nguồn vốn nhỏ, lẻ từ các cá nhân thành nguồn vốn lớn, biến nguồn vốn ngắn hạn thành nguồn vốn dài hạn cho ĐTPT, phù hợp chức năng trung gian tài chính của NHTM khi huy động tiền gửi tiết kiệm từ các cá nhân để đầu tư trở lại nền kinh tế. Việc sử dụng TPCP làm công cụ để cân đối dòng vốn đã giúp các NHTM cải thiện lợi nhuận của chính mình. Đầu tư vào TPCP là kênh đầu tư an toàn, có hiệu quả, nhất là trong bối cảnh tăng trưởng tín dụng của các NHTM bị hạn chế do ảnh hưởng của kinh tế vĩ mô.

Điều này được minh chứng qua thực tiễn của giai đoạn 2011-2014. Do tác động của khủng hoảng kinh tế, nợ xấu tăng cao và đang trong quá trình tái cơ cấu nên tốc độ tăng trưởng tín dụng của các tổ chức tín dụng chỉ đạt bình quân 11,36%/năm so với bình quân tăng trưởng tín dụng của giai đoạn 2006 - 2010 (33,06%). Tương ứng, khối lượng TPCP các NHTM đầu tư trong giai đoạn 2011-2014 trung bình khoảng 125 nghìn tỷ đồng/năm, tương đương khoảng 75% khối lượng phát hành một năm và chiếm khoảng 9% tổng tài sản (bao gồm dư nợ tín dụng, tài sản mua sắm...) của khối NHTM trong năm 2014. Đây cũng chính là kết quả và là minh chứng cho sự phối hợp đồng bộ, nhịp nhàng giữa chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ trong thời gian vừa qua. Bên cạnh đó, các NHTM tham gia mua TPCP thông qua phương thức đấu thầu trên Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội theo nguyên tắc bình đẳng, tự nguyện và bảo đảm tính cạnh tranh... đã giúp các NHTM hoàn toàn chủ động trong việc quyết định đầu tư vào TPCP hay sử dụng các kênh đầu tư khác để bảo đảm hiệu quả hoạt động.

Thực tế đã chứng minh rằng, mặc dù đã đạt được những kết quả nhất định nhưng thị trường trái phiếu Việt Nam nói chung, thị trường TPCP nói riêng vẫn còn những khó khăn, hạn chế, do kinh tế vĩ mô chưa thật sự ổn định. Quy mô của thị trường vẫn còn nhỏ so với tiềm năng của nền kinh tế và so với các nước trong khu vực. Tính đến hết năm 2014, dư nợ thị trường trái phiếu là 22% GDP, trong đó dư nợ thị trường TPCP là 14% GDP; quy định hạn chế các tổ chức tín dụng đầu tư vào TPCP cũng đã khiến việc tham gia của các quỹ hưu trí, quỹ đầu tư còn hạn chế.

Việc phát triển thị trường TPCP là để huy động vốn cho NSNN và tạo thị trường chuẩn cho hệ thống tài chính, qua đó tác động trở lại sự phát triển của cả hệ thống tài chính - ngân hàng. Các thành viên tham gia thị trường trái phiếu nói chung, thị trường TPCP nói riêng, chủ yếu là nhà đầu tư có tổ chức với giá trị giao dịch lớn. Do đó, để phát triển thị trường TPCP thì yếu tố quan trọng hàng đầu là phát triển được hệ thống nhà đầu tư, nhất là nhà đầu tư tổ chức có nguồn vốn dài hạn như các công ty bảo hiểm, các quỹ hưu trí bắt buộc, quỹ hưu trí bổ sung, các quỹ đầu tư trong và ngoài nước.

Tại các nước đang phát triển hoặc có hệ thống ngân hàng đóng vai trò chủ đạo trong nền kinh tế thì NHTM là nhà đầu tư chủ yếu trên thị trường TPCP.

Đối với các nước khác, tỷ lệ đầu tư vào TPCP của các NHTM có xu hướng giảm do có sự tham gia mạnh mẽ của nhà đầu tư nước ngoài và các tổ chức phi ngân hàng như các công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí và quỹ đầu tư.

Để phát triển hệ thống các nhà đầu tư dài hạn, thông thường các nước cũng phải mất hàng vài thập kỷ phụ thuộc sự phát triển của nền kinh tế và hệ thống tài chính. Nếu nền kinh tế phát triển thì tỷ lệ tiết kiệm và đầu tư dài hạn sẽ gia tăng và ngược lại.

Trường hợp hệ thống ngân hàng đóng vai trò chủ đạo trong hệ thống tài chính thì khối NHTM sẽ đóng vai trò là các nhà đầu tư chính trên thị trường.

Đối với nhà đầu tư nước ngoài, việc đầu tư TPCP vừa có những ưu và nhược điểm nên đa phần các nước tương đối thận trọng đối với các nhà đầu tư này.

Thực tế cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ ở các nước Đông -Nam Á giai đoạn 1997-1999 đã chứng minh điều này. Vì vậy, bên cạnh việc thu hút nguồn vốn nước ngoài thì việc phát triển các nguồn vốn dài hạn từ các công ty bảo hiểm và các quỹ hưu trí để đầu tư vào thị trường TPCP là rất quan trọng. Kinh nghiệm quốc tế cũng cho thấy, việc thu hút nguồn vốn của các nhà đầu tư cá nhân chỉ phù hợp trong giai đoạn thị trường trái phiếu mới hình thành và khi nền kinh tế kém phát triển. Ở Việt Nam hiện nay, hệ thống NHTM chiếm tỷ trọng chính trong hệ thống tài chính. Đây là yếu tố lịch sử của Việt Nam cũng như Trung Quốc, Nga và một số nước khác.

Tập trung phát triển hệ thống cơ sở nhà đầu tư

 Đối với thị trường vốn Việt Nam hiện nay, vấn đề quan trọng hiện nay là cần thực hiện đồng bộ các giải pháp nhằm phát triển hệ thống cơ sở nhà đầu tư trên thị trường TPCP, vấn đề này đã được đề cập trong lộ trình phát triển thị trường trái phiếu đến năm 2010, tầm nhìn đến năm 2020. Theo đó, cơ quan quản lý cần tiếp tục hoàn thiện khuôn khổ pháp lý theo hướng công khai, minh bạch và phù hợp thông lệ quốc tế; phát triển hệ thống nhà đầu tư có tổ chức nhằm tăng cầu đầu tư dài hạn và thu hút nguồn vốn dài hạn trên thị trường TPCP như phát triển hệ thống quỹ bảo hiểm hưu trí tự nguyện, các quỹ đầu tư...

Bên cạnh đó, việc củng cố và tăng cường hệ thống các nhà tạo lập thị trường trên thị trường TPCP (như các NHTM, công ty chứng khoán) để vừa phát triển thị trường sơ cấp nhằm thúc đẩy huy động vốn cho NSNN, vừa đẩy mạnh giao dịch trên thị trường thứ cấp. Thực hiện phát hành TPCP đều đặn theo lịch biểu công khai và khối lượng phát hành theo lô lớn để huy động vốn cho NSNN và cho ĐTPT, tạo nguồn cung ổn định cho thị trường; tiếp tục thực hiện đồng bộ các giải pháp nhằm cơ cấu lại các loại trái phiếu đã phát hành để kéo dài kỳ hạn, thực hiện hoán đổi, mua lại để nâng cao tính thanh khoản của TPCP... cũng là những giải pháp rất quan trọng. Tuy nhiên, bên cạnh việc huy động nội lực, việc thu hút ngoại lực, thực hiện đồng bộ các giải pháp để thu hút nhà đầu tư nước ngoài... cũng là những giải pháp tối ưu.

Cho dù cần nhiều thời gian, cần có sự phối hợp chặt chẽ hơn nữa của chính sách tài khóa với chính sách tiền tệ thì việc tăng cường tính liên thông của thị trường tiền tệ với thị trường TPCP nhằm phát triển sâu rộng và bền vững thị trường này... cũng chính là mục tiêu cụ thể mà cả chính sách tài khóa lẫn chính sách tiền tệ phải đạt được trong năm 2015 và các năm tiếp theo.