Những khoản lợi thế thương mại khổng lồ từ M&A

Với kế hoạch M&A Công ty cổ phần Á Mỹ Gia của Earth Chemical (xem Báo Đầu tư Chứng khoán số trước), giá trị thương vụ là 1.823,6 tỷ đồng cho một doanh nghiệp có vốn điều lệ 15 tỷ đồng, vốn chủ sở hữu có thể chỉ khoảng 43 tỷ đồng, Earth Chemical sẽ phải hạch toán một khoản lợi thế thương mại tại thời điểm hoàn tất thương vụ lên tới xấp xỉ 1.780 tỷ đồng.

Con số này tuy lớn, nhưng sẽ “chưa là gì” nếu có tổ chức thực hiện M&A Tổng công ty cổ phần Bia Rượu Nước giải khát Sài Gòn (Sabeco, mã chứng khoán SAB), hay Tổng công ty cổ phần Bia Rượu Nước giải khát Hà Nội (Habeco, mã chứng khoán BHN).

Cuối tuần qua, cổ phiếu SAB được giao dịch ở mức giá 205.000 đồng/cổ phiếu. Giả định một doanh nghiệp muốn mua chi phối Sabeco ở mức giá thị trường này (mua 51% vốn điều lệ), sẽ phải bỏ ra hơn 67.000 tỷ đồng.

Trong khi đó, tại ngày 31/12/2016, vốn chủ sở hữu của cổ đông Sabeco là 12.433 tỷ đồng. Điều này đồng nghĩa với việc, ngay tại thời điểm M&A, doanh nghiệp phải ghi nhận một khoản lợi thế thương mại lên tới 60.659 tỷ đồng.

Tương tự, với trường hợp doanh nghiệp muốn thâu tóm Habeco, với giả định nắm 51% vốn điều lệ, với mức giá mua mỗi cổ phiếu BHN bằng với giá đóng cửa ngày 7/4/2017 là 89.000 đồng/cổ phiếu, thì số tiền nhà đầu tư cần bỏ ra là hơn 10.521 tỷ đồng. Trong khi đó, phần vốn chủ sở hữu của Habeco tại ngày 31/12/2016 tương ứng với 51% sở hữu mà doanh nghiệp được hạch toán là 2.630 tỷ đồng, đồng nghĩa với việc doanh nghiệp phải hạch toán khoản lợi thế thương mại gần 7.891 tỷ đồng.

Sức ép lợi nhuận sau M&A

Theo quy định hiện hành, doanh nghiệp đi mua phải thực hiện khấu hao lợi thế thương mại trong các trường hợp M&A để hình thành công ty con, trong không quá 10 năm. Đây là lý do khiến các doanh nghiệp khi thực hiện M&A doanh nghiệp khác phải chịu sức ép về lợi nhuận rất lớn.

Trở lại với các trường hợp nêu trên, giả sử một doanh nghiệp trong nước mua chi phối Sabeco, doanh nghiệp đó sẽ phải gánh một khoản chi phí khấu hao lợi thế thương mại không dưới 6.066 tỷ đồng mỗi năm, trong vòng 10 năm.

Trong khi đó, giả định lợi nhuận Sabeco chưa tăng ngay, mà chỉ bằng năm 2016 là gần 4.478 tỷ đồng, thì mỗi năm, doanh nghiệp mua 51% vốn của Sabeco đó sẽ phải hạch toán một khoản lỗ từ M&A là 3.782 tỷ đồng (phần chênh giữa 51% lợi nhuận Sabeco mà doanh nghiệp được nhận và khoản chi phí phát sinh từ lợi thế thương mại).

Điều này đồng nghĩa với việc, nếu hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trước M&A không tạo ra được khoản lợi nhuận lớn hơn 3.782 tỷ đồng, doanh nghiệp sẽ phải hạch toán lỗ.

Hệ lụy của việc này không chỉ là báo cáo tài chính của doanh nghiệp bên mua không đẹp, mà khi ghi nhận lỗ, doanh nghiệp sẽ không được thực hiện một loạt hoạt động khác như: không được đấu thầu (nếu khách hàng yêu cầu doanh nghiệp dự thầu phải có lãi), không được phát hành trái phiếu doanh nghiệp, không được niêm yết cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, không được phát hành chứng khoán ra công chúng…

Trong khi đó, có rất ít thương vụ mua thâu tóm mà giá chào mua ở gần giá chào bán doanh nghiệp. Ngoại trừ một số trường hợp mua thông qua gom cổ phiếu trôi nổi trên thị trường chứng khoán (với doanh nghiệp là công ty đại chúng đã niêm yết, hoặc giao dịch cổ phiếu tập trung), các trường hợp còn lại, mức giá mua thường được cộng thêm một khoản không nhỏ so với thị giá.

Doanh nghiệp càng có triển vọng tăng trưởng, định giá càng cao, lợi thế thương mại mà doanh nghiệp đi mua phải hạch toán càng lớn.

Với các doanh nghiệp sản xuất, mức giá mua thường được tính theo dòng tiền ròng thu về từ hoạt động sản xuất - kinh doanh (lợi nhuận trước khấu hao, thuế, lãi vay - EBITDA); với nhóm ngành hàng tiêu dùng, định giá thường được tính theo doanh thu.

Tùy đặc điểm từng doanh nghiệp, nhưng không ít doanh nghiệp sản xuất, trong đó có doanh nghiệp ngành dược, được mua thâu tóm ở mức 11 - 15 lần EBITDA; còn trong nhóm hàng tiêu dùng, có những doanh nghiệp được mua ở mức 3 - 5 lần doanh thu. Ở các mức giá này, lợi thế thương mại doanh nghiệp sau M&A hạch toán lên tới hàng nghìn tỷ đồng.

Liên quan đến thương vụ Á Mỹ Gia được Earth Chemical công bố sẽ mua với giá 1.823,6 tỷ đồng, trước đó ít lâu, Á Mỹ Gia từng được chào bán cho một doanh nghiệp trong nước, với mức giá xấp xỉ một nửa mức giá trên.

Không rõ lý do doanh nghiệp trong nước này không thực hiện mua Á Mỹ Gia, nhưng một trong những lý do có thể là e ngại khoản lỗ lợi thế thương mại mỗi năm lên tới gần 80 tỷ đồng mà doanh nghiệp phải chịu hạch toán.