Đáng chú ý, các doanh nghiệp nhỏ và vừa tồn tại cấu trúc vốn bất hợp lý gây ra tình trạng hoạt động kinh doanh kém hiệu quả. Việc nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp nhỏ và vừa có ý nghĩa rất quan trọng.

Khái quát về cấu trúc vốn của doanh nghiệp nhỏ và vừa

Cấu trúc vốn của doanh nghiệp (DN) là thuật ngữ dùng để mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn để DN có thể sử dụng để tài trợ mua sắm tài sản và tiến hành hoạt động kinh doanh. Căn cứ theo tiêu thức quan hệ sở hữu vốn, thành phần trong cấu trúc vốn của DN bao gồm vốn chủ sở hữu và vốn nợ.

Vốn chủ sở hữu là số vốn thuộc quyền sở hữu của chủ DN. Đây là bộ phận vốn quan trọng, có tính ổn định cao, thể hiện được tự chủ về mặt tài chính của DN. Vốn của chủ sở hữu bao gồm: Vốn góp, lợi nhuận giữ lại.

Đối với DN nhỏ và vừa (DNNVV), vốn chủ sở hữu thường hạn chế. Do hệ thống DN được hình thành từ các cơ sở sản xuất nhỏ trong quá trình chuyển dịch cơ cấu sản xuất nông nghiệp, nông thôn, từ các nhóm ngành nghề truyền thống mang tính chất kinh tế hộ gia đình, các cơ sở kinh doanh dịch vụ đô thị hay các cơ sở sản xuất nhỏ thực hiện một công đoạn trong chuỗi sản xuất, nên hầu hết các DNNVV có nguồn vốn ban đầu hạn chế. Mặt khác, việc huy động vốn bổ sung làm tăng vốn chủ sở hữu từ các nhà đầu tư đối với đối tượng DNNVV thường không dễ dàng. Việc huy động thêm vốn từ các nhà đầu tư thông qua phát hành thêm cổ phiếu bị ràng buộc bởi những yêu cầu của cơ quan quản lý nhà nước về thị trường chứng khoán mà các DN này khó đáp ứng.

Như vậy, bên cạnh ưu thế là dễ dàng khởi sự, tình trạng hạn chế vốn chủ sở hữu tại các DNNVV cũng đặt các DN này vào thế bị động trong quá trình phát triển khi thiếu vốn cho sản xuất kinh doanh hay đầu tư mở rộng sản xuất. Về vốn nợ, các khoản nợ bao gồm số tiền DN đi vay nhằm bổ sung phần thiếu hụt vốn và các khoản nợ phải trả khác phát sinh trong các quan hệ thanh toán. Hay các khoản nợ là nghĩa vụ hiện tại của DN phát sinh từ các giao dịch và sự kiện đã qua mà DN phải thanh toán từ các nguồn lực của mình. Các khoản nợ của DN gồm: Nợ phải trả nhà cung cấp; Vốn vay từ ngân hàng thương mại; Huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu; Một số khoản nợ khác.

Như vậy, hoạt động trong điều kiện môi trường đã có các nguồn vốn tiềm năng cho kinh doanh, việc lựa chọn hình thức huy động vốn, số lượng vốn huy động, cấu trúc vốn tuỳ thuộc vào điều kiện cụ thể của từng DN, trong từng thời kỳ. Mỗi hình thức huy động có những điểm mạnh, điểm yếu khác nhau nên các DNNVV cần cân nhắc trước khi quyết định hình thức huy động vốn cho phù hợp và hiệu quả nhất trong quá trình kinh doanh.

Cấu trúc vốn của DN được thể hiện qua các chỉ tiêu chủ yếu sau: 

- Hệ số nợ: Hệ số nợ phản ánh mức độ sử dụng nợ của DN, cho biết tỷ lệ tài sản được tài trợ bằng nợ. Hệ số này có thể được đo lường như sau:

Hệ số nợ = (Tổng số nợ)/(Tổng nguồn vốn)

Hệ số nợ phản ánh nợ phải trả chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng nguồn vốn của DN hay trong tổng tài sản của DN, bao nhiêu phần trăm được hình thành bằng nguồn nợ phải trả.

Hệ số vốn chủ sở hữu = (Vốn chủ sở hữu)/(Tổng nguồn vốn).

Hệ số vốn chủ sở hữu cho biết vốn chủ sở hữu chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng nguồn vốn của DN.

Hệ số nợ ngắn hạn = (Nợ ngắn hạn)/(Tổng nguồn vốn)

Hệ số nợ dài hạn = (Nợ dài hạn)/(Tổng nguồn vốn)

Nguồn vốn của DN được hình thành từ vốn chủ sở hữu và nợ phải trả. Có thể xác định:

Hệ số nợ = 1- Hệ số vốn chủ sở hữu

Hệ số vốn chủ sở hữu = 1 - Hệ số nợ

- Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu: Cấu trúc vốn còn được phản ánh qua hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu:

Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu = (Tổng số nợ)/(Vốn chủ sở hữu)

Hệ số này lớn hơn 1, cho thấy DN sử dụng nợ nhiều hơn vốn chủ sở hữu để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh của mình.

Hệ số nợ ngắn hạn trên vốn chủ sở hữu=(Nợ ngắn hạn)/(Vốn chủ sở hữu)

Hệ số này lớn hơn 1 cho thấy, DN sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn vốn chủ sở hữu để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh của DN.

Hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp

Hiệu quả hoạt động kinh doanh là một phạm trù kinh tế, biểu hiện sự phát triển kinh tế theo chiều sâu, phản ánh trình độ khai thác và sử dụng các nguồn lực trong quá trình tái sản xuất, nhằm thực hiện mục tiêu kinh doanh, với chi phí bỏ ra ít nhất mà đạt hiệu quả cao nhất. Bản chất của hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh là phản ánh mặt chất lượng của các hoạt động sản xuất kinh doanh, phản ánh trình độ sử dụng các nguồn lực để đạt được mục tiêu cuối cùng là lợi nhuận.

Nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh là cần thiết đối với DN, vì đó là công cụ quản trị kinh doanh, hiệu quả kinh doanh không những cho biết trình độ sản xuất mà còn giúp tìm ra các biện pháp tăng kết quả và giảm chi phí kinh doanh, nhằm nâng cao hiệu quả.

Các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động kinh doanh của DN gồm:

- Chi phí trên doanh thu: Là chỉ tiêu phản ánh số chi phí DN phải chi ra để có 1 đồng doanh thu thuần.

Chi phí trên doanh thu = Các khoản chi phí trong sản xuất kinh doanh/Doanh thu thuần

Các khoản chi phí trong sản xuất kinh doanh bao gồm: Giá vốn hàng bán, chi phí bán hàng, chi phí quản lý DN, chi phí khác.

Chi phí trên doanh thu càng gần đến 1 thì hiệu quả kinh doanh của DN càng thấp.

- Lợi nhuận trên doanh thu thuần: Chỉ tiêu này cho biết cứ 1 đồng doanh thu thuần của DN tạo ra được bao nhiêu đồng lợi nhuận.

Lợi nhuận trên doanh thu thuần = Lợi nhuận/Doanh thu thuần

- Hệ số doanh lợi của vốn kinh doanh: Chỉ tiêu này cho biết cứ một đơn vị vốn kinh doanh đem lại bao nhiêu đơn vị lợi nhuận.

Hệ số doanh lợi vốn kinh doanh = Lợi nhuận/Vốn kinh doanh

Hệ số doanh lợi của vốn kinh doanh càng lớn, hiệu quả kinh doanh càng cao, tình hình tài chính càng lành mạnh và ngược lại.

- Hệ số khả năng sinh lợi của tài sản (ROA): Hệ số phản ánh khả năng sinh lời của vốn, tồn tại dưới hình thức vật chất của DN trong một kỳ nhất định.

Hệ số khả năng sinh lời của tài sản = Lợi nhuận sau thuế/Tổng tài sản bình quân.

 Hệ số khả năng sinh lợi của tài sản không phụ thuộc vào cơ cấu vốn và cho biết cứ 1 đơn vị tài sản đầu tư vào kinh doanh, đem lại bao nhiêu đơn vị lợi nhuận sau thuế.

- Khả năng sinh lợi của vốn chủ sở hữu (ROE): ROE phản ánh một đồng vốn chủ sở hữu tham gia vào quá trình sản xuất kinh doanh trong kỳ sẽ tạo ra được bao nhiêu lợi nhuận. Khả năng sinh lợi của vốn chủ sở hữu=Lợi nhuận/Vốn chủ sở hữu. Hệ số này càng lớn, hiệu quả kinh doanh của DN càng cao, tình hình tài chính càng lành mạnh và ngược lại.

Mối quan hệ của cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nhỏ và vừa

Cấu trúc vốn của các DNNVV bao gồm cơ cấu các nguồn tài trợ bên trong và bên ngoài DN được sử dụng cho hoạt động kinh doanh. Nói chung, các quan điểm dựa trên nguồn lực về vốn tài chính cho rằng nếu các DN bị hạn chế tín dụng sẽ ảnh hưởng đến hiệu suất đầu ra cũng như không đảm bảo sự liên tục cho hoạt động kinh doanh. Khi DN vay mượn đòi hỏi DN phải trả đúng hạn và nếu các nghĩa vụ này không được thực hiện các chủ nợ có thể yêu cầu DN phá sản. Do đó, một yếu tố được cân nhắc có ảnh hưởng đến khả năng phát triển của DN là mức độ sử dụng đòn bẩy, cũng như cách thức DN có thể lựa chọn cấu trúc nợ hoặc cấu trúc vốn chủ trong cơ cấu vốn kinh doanh.

Tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh được đề xuất, bởi đây là chỉ tiêu có thể cung cấp thông tin về vị thế tài chính nội tại của DN. Một DN có tỷ lệ nợ không thích hợp sẽ thiếu sự linh hoạt tài chính và sẽ rất nhạy cảm với các cú sốc kinh tế, nếu DN rơi vào tình trạng nợ nhiều cũng rất khó để vay thêm tiền để trang trải các khoản chi phí. Các DN muốn phát triển cần có sự cân bằng giữa nguồn tài trợ nội bộ và nợ bên ngoài với tỷ lệ tài trợ bằng vốn chủ sở hữu cao hơn, nhằm tránh những rủi ro trong kinh doanh bởi các DNNVV được đánh giá là nhạy cảm với những biến động kinh tế.

Ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các DNNVV được luận giải trên cơ sở các lý thuyết về cấu trúc vốn trên khía cạnh hiệu quả hoạt động. Theo quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn, các DNNVV sử dụng nợ vay sẽ có lợi ích hơn so với các DN phụ thuộc vào vốn chủ sở hữu, do chi phí sử dụng vốn chủ được xem là cao hơn so với sử dụng nợ. Điều này đúng trong thực tế khi sử dụng thang đo hiệu quả bằng lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE). Tuy nhiên, rủi ro tài chính và chi phí vốn cũng gia tăng cùng với việc sử dụng nhiều nợ. Do đó, cấu trúc vốn tối ưu được đề xuất theo quan điểm này với mục tiêu tối thiểu hóa WACC và tối đa hóa giá trị DN.

Với giả định không có chi phí giao dịch, thuế thu nhập, chi phí phá sản, lãi suất vay nợ là đồng nhất giữa các DN, Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu với bài viết của Modigliani và Miller vào năm 1958 (Lý thuyết M&M) cho rằng, cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị DN. Tuy nhiên, các giả định mô hình M&M đưa ra chỉ có được trong điều kiện thị trường hiệu quả. Trong điều kiện có thuế thì đòn bẩy tài chính làm tăng giá trị DN bằng đúng phần thuế tiết kiệm được.

Khi xem xét đến chi phí kiệt quệ tài chính mang lại từ việc sử dụng nợ, lý thuyết đánh đổi cũng cho rằng, các DN có khả năng gặp khó khăn về tài chính sẽ sử dụng ít nợ hơn trong cấu trúc vốn của mình để tránh rủi ro/lợi ích từ việc sử dụng nợ chỉ có ý nghĩa khi DN phải thực hiện các nghĩa vụ thuế. Trong trường hợp các DNNVV, lợi ích về thuế làm tăng hiệu quả kinh doanh không phải là cân nhắc chính. Tác động tích cực của cấu trúc vốn đến hiệu quả kinh doanh là sự linh hoạt tài chính để thực hiện các cơ hội kinh doanh cũng như một sự chắc chắn nhất định về việc có ít rủi ro trong hoạt động kinh doanh của chủ DN theo gợi ý của lý thuyết này.

Lý thuyết trật tự phân hạng đưa ra mối quan hệ ngược chiều giữa cấu trúc vốn nghiêng về nợ với hiệu quả kinh doanh của DN với luận giải dựa trên vấn đề bất đối xứng thông tin khi cho rằng, chỉ các DN có hiệu quả kinh doanh kém, lợi nhuận tích lũy không đủ để tài trợ cho các hoạt động của DN nên mới phải vay vốn bên ngoài. Vấn đề này, một số nghiên cứu chỉ ra rằng, các DNNVV không có đủ lợi nhuận tích lũy để có thể đưa vai trò của nợ xuống trật tự thứ hai. Do vậy, vai trò của nợ trong cấu trúc vốn đối với hiệu quả kinh doanh cần được xem xét đồng thời giữa các luận giải cơ bản của lý thuyết vốn, các lý thuyết chủ yếu hướng đến các DN mới trưởng thành, với lý thuyết vòng đời về chu kỳ kinh doanh.

Đối với các DNNVV, nguồn vốn là cần thiết đối với việc hình thành, mở rộng và tồn tại trong kinh doanh. Evan và Jovanovic (1989) đã phát hiện ra các ràng buộc tài chính cũng như khả năng thanh khoản ngăn cản các cá nhân tham gia vào làm chủ hoạt động kinh doanh. Một cấu trúc vốn với quy mô vốn nhỏ cùng với sự thiếu vắng nợ do các ràng buộc tài chính ngăn cản các DNNVV có đủ nguồn tài chính để có thể làm cơ sở giúp DN thành công trong tương lai. Do đó, cấu trúc vốn được xem là có ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả kinh doanh của các DNNVV.

Tài liệu tham khảo:

1. Bùi Văn Vần, Vũ Văn Ninh (2016), Giáo trình Tài chính DN, NXB Tài chính;
2. Harris, M. and Raviv, A. (1991), "The theory of capital structure", Journal of Finance, Số 1, Tập 46, tr. 297-355;
3. Jensen,M.C. and Meckling, W.H. (1976), "Theory of the firm: managerialbehav- iour, agency costs, and capital structure", Journal of Financial Economics, Số 3, Tập 4, tr. 305-360;
4. Myers, S.C. (1984), "The capital structure puzzle", Journal of Finance, Số 39, tập 3, tr. 575-592.