1. Không thể phủ nhận rằng, thời gian qua, chính sách kích cầu mạnh tay của Chính phủ đã làm bệ đỡ cho TTCK tăng điểm. Tuy nhiên, sức bật của TTCK chỉ bền vững một khi nền kinh tế khỏe mạnh và dòng tiền từ những gói kích cầu, của NĐT được hướng vào đúng địa chỉ (hoạt động sản xuất - kinh doanh) để tạo ra sản phẩm hàng hóa cho nền kinh tế, chứ không chảy qua những kênh đầu tư khác như nhà đất, vàng…vốn là những sản phẩm không sinh ra giá trị cho nền kinh tế mà chỉ đơn thuần là kích giá đi lên. Những nghi ngờ về sự lệch lạc của dòng vốn trong nền kinh tế vẫn chưa chấm dứt. Thực tế, lo ngại này có thể hiểu được khi mà cùng với lúc Chính phủ hỗ trợ lãi suất thì TTCK lại nóng lên liên tục.

TS.Nguyễn Minh Phong, Trưởng phòng nghiên cứu Kinh tế - Viện Nghiên cứu kinh tế xã hội cho rằng rất có thể vốn kích cầu đang đổ vào chứng khoán bởi hiện cơ hội phát triển cho các DN chưa có gì đột phá, bất động sản tăng chậm, vàng ẩn chứa nhiều rủi ro, còn lãi suất ngân hàng cũng không quá hấp dẫn trong khi chứng khoán lại có “sóng lớn”. Điều này cũng gióng lên hồi chuông cho các cơ quan quản lý cần có biện pháp để theo dõi và giám sát luồng tiền.

2. Dù dòng tiền vào TTCK có dấu hiệu được cải thiện nhưng diễn biến giao dịch cho thấy dòng vốn mang tính đầu cơ. Thậm chí, nhiều ý kiến còn nghi ngờ rằng, những biến động bất thường này có “bàn tay làm giá” của các "đại gia", khiến không ít NĐT lo lắng về “bẫy tăng giá” sẽ sập xuống bất cứ lúc nào mà những người đi sau sẽ phải lãnh trọn. Nghi ngờ này không phải là không có cơ sở khi mà thị trường vừa có dấu hiệu của một đợt tăng điểm mới, thì các cổ đông lớn trong nước cũng ào ạt bán ra.

Đơn cử, Tổng Công ty Xây dựng và Phát triển hạ tầng (Licogi - đại diện phần vốn Nhà nước tại LCG) đã bán 204.000 cổ phiếu LCG vào ngày 29/04/2009. Trước đó, từ ngày 23/04/2009, Licogi đã bán 400.000 cổ phiếu, giảm số lượng từ 1.084.000 cổ phiếu (chiếm 7,97%) xuống còn 684.000 cổ phiếu (5,03%). Đó là chưa kể bản thân LCG cũng đã đăng ký bán toàn bộ 216.500 cổ phiếu quỹ đang nắm giữ từ ngày 12/05-12/07/2009 theo phương thức khớp lệnh và thỏa thuận. Ngoài ra, còn phải kể đến nhiều trường hợp khác như: Sông Đà 6 đăng ký bán 400.000 cổ phiếu SD3, Công ty Cổ phần Xuyên Thái Bình (PAN) đăng ký bán 20.000 cổ phiếu SSI, Sacombank đã bán xong 2.000.000 chứng chỉ quỹ VFMVF1 trong thời gian từ ngày 13/03/2009 đến 28/04/2009, Tổng Công ty Tài chính CP Dầu khí Việt Nam đăng ký bán 1.000.000 cổ phiếu PPC trong thời gian từ 8/5/2009 đến ngày 8/7/2009, Công ty cổ phần Chứng khoán Quốc tế Việt Nam (VIS) cũng đã đăng ký bán 500.000 cổ phiếu PPC từ ngày 7/5-7/8/2009…

Tại sao chứng khoán đang tăng điểm mà các "đại gia" lại bán ra ào ạt? Tại sao họ không găm hàng chờ giá cao hơn? Lòng tham của họ không thắng được nỗi sợ hãi? Phải chăng họ không tin vào sự tăng trưởng bền vững của TTCK? Những câu hỏi không dễ trả lời.

3. Vốn ngoại sẽ “bám trụ” với chứng khoán hay không khi mà một số quỹ đầu tư nước ngoài tại Việt Nam đang phải chịu áp lực phải rút vốn về do kết quả hoạt động đầu tư bị thua lỗ cộng với sự gia tăng lo ngại về năng lực quản trị cũng như tính minh bạch của DN Việt Nam? Theo một quan chức của UBCKNN, do những diễn biến của thị trường quốc tế cuối năm 2008 và đầu năm 2009, các NĐT nước ngoài đã đẩy mạnh bán ra nhằm tái cấu trúc danh mục đầu tư, trong đó có một số lượng lớn cổ phiếu có tính thanh khoản cao và các trái phiếu Chính phủ. Ngoài ra, cũng có những tổ chức đầu tư ngoại đang phải điều chỉnh lại danh mục đầu tư toàn cầu của mình và việc họ đang phải bán phần danh mục đầu tư ở TTCK Việt Nam là do e ngại về rủi ro gia tăng hay chỉ đơn giản là vì họ bị thua lỗ ở những thị trường khác và bây giờ cần cơ cấu lại để có một danh mục đầu tư tập trung hơn… Những lí giải này khá hợp lí.

Tuy nhiên, điều khó hiểu là trong các đợt tăng giá đầu tháng 5 các cổ đông nước ngoài đã bán ra loại cổ phiếu ngân hàng mà họ vốn rất ưa chuộng lâu nay khi đầu tư vào Việt Nam. Cụ thể, Ngân hàng Standard Chartered (Hong Kong) Limited đăng ký bán 133.627 cổ phiếu ACB trong thời gian giao dịch dự kiến từ 06/5-06/6/2009. Còn nhớ, cách đây gần một năm, chính ngân hàng này đã mua lại 16.204.879 cổ phiếu ACB từ Công ty Tài chính Quốc tế (IFC) với giá chuyển nhượng là 140.000 đồng/cổ phiếu. Hay như từ 27/3 - 7/4/2009, cổ đông ngoại Rickluck International Limited cũng đã bán xong 859.000 cổ phiếu ITA, còn Vietnam Infrastructure Strategic Limited đã bán 375.000 cổ phiếu ITA từ ngày 9-28/4/2009… Những động thái này không khỏi khiến ít người đặt câu hỏi về sự thoái lui của các NĐT nước ngoài.

Cũng theo một đại diện của UBCKNN, việc hiện thực hóa lợi nhuận, bán cổ phiếu có thể không phải là việc rút vốn khỏi thị trường, mà là quay vòng vốn nhanh bằng việc mua lại chính cổ phiếu đã bán ở mức giá thấp hơn hay các cổ phiếu khác. Hơn nữa, xem xét các số liệu về dòng tiền chuyển ra khỏi Việt Nam, thì thấy tỷ trọng rất thấp so với giá trị danh mục giải ngân. Điều đó chứng tỏ dòng vốn vẫn nằm tại Việt Nam. Tuy nhiên, báo cáo chiến lược tháng 4 của Công ty Chứng khoán TP.HCM (HSC) với việc phân loại 4 nhóm NĐT nước ngoài chính tại TTCK Việt Nam (gồm các quỹ chuyên đầu tư vào Việt Nam, các ngân hàng đầu tư, các quỹ dành cho thị trường mới nổi và NĐT cá nhân) đã khẳng định: Chính các ngân hàng đầu tư là người bán chủ yếu trong năm ngoái, còn các quỹ chuyên đầu tư lại mua ròng trong khi các nhóm NĐT nước ngoài khác giao dịch khá trầm lắng.

Thực tế, các quỹ chuyên đầu tư vào Việt Nam trong vai người mua ròng cũng phải đương đầu với cổ đông đòi rút vốn khi giá trị tài sản ròng trong năm ngoái giảm 40 – 70%, còn các quỹ khu vực và các quỹ thị trường mới nổi hầu hết đã rời khỏi thị trường trong 12 tháng qua, nhất là từ khi có khuyến nghị giảm tỷ trọng đầu tư vào thị trường Việt Nam bằng 0 hồi năm ngoái. Do đó, theo HSC, tỷ trọng của Việt Nam trong các quỹ khu vực hầu như không có. Nhóm đầu tư này đang đứng ngoài để chờ thời điểm thích hợp quay lại thị trường mà như nhận định của giám đốc một quỹ đầu tư nước ngoài: “Đây không phải là lúc chần chừ, song cũng chưa phải là thời điểm dốc túi”. Điều này cho thấy khối ngoại chưa sẵn sàng nhập cuộc và đương nhiên, sự bền vững của dòng tiền vào TTCK vẫn chưa thể nói lên được điều gì.

4. Hội nhập với nền kinh tế toàn cầu, TTCK Việt Nam khó tránh khỏi những ảnh hưởng từ TTCK thế giới, nhất là khi khủng hoảng không chừa bất kỳ quốc gia nào. Với việc toàn thế giới đang rơi vào suy thoái thì “sức khỏe” của nền kinh tế Việt Nam cũng bị lao đao theo. TS. Lê Đăng Doanh, chuyên gia kinh tế cao cấp nhận định, sản xuất công, nông nghiệp trong 4 tháng đầu năm giữ được mức tăng trưởng là tín hiệu tốt, song cũng phải chú ý rằng, trong cơ cấu hàng xuất khẩu của Việt Nam, biểu hàng xuất khẩu chỉ có 6 mặt hàng (vàng bạc, gạo, chè, hạt tiêu, sắn, hàng dệt may) tăng trưởng so với cùng kỳ năm ngoái, nhưng đến 50% số lượng mặt hàng xuất khẩu tăng trưởng không đáng kể. Xuất khẩu chiếm trên 70% GDP, còn giá trị nhập khẩu và dịch vụ tương đương trên 100% GDP, thì rõ ràng Việt Nam phụ thuộc rất nhiều vào kinh tế thế giới.

Trong khi đó, các nền kinh tế lớn vẫn chưa có dấu hiệu hồi phục. Những chỉ báo kinh tế thiếu khả quan, biện pháp kích cầu của các quốc gia chưa mang lại nhiều hiệu quả như mong muốn trong khi các thông kê từ các chỉ tiêu quan trọng khác như lao động hay năng lượng đều không được cải thiện mà diễn biến ngày càng xấu hơn. Đó là chưa kể các chỉ số cơ bản của kinh tế Việt Nam vẫn còn phải đối mặt với nhiều khó khăn và có thể có nhiều bất ngờ trong thời gian tới. Hơn bao giờ hết, NĐT cần lường tới tình huống xấu sau các đợt tăng này bởi khi kinh tế vĩ mô "cạn" tin tốt. Ngoài ra, còn một tin xấu đối với TTCK là với tốc độ gia tăng cung tiền của Việt Nam hiện nay đi kèm với việc giá cả hàng hóa thế giới đang có xu hướng tăng, điều này sẽ thúc đẩy lạm phát gia tăng và từ đó sẽ gây áp lực lên Ngân hàng Nhà nước trong việc phải tăng lãi suất cơ bản để kiềm chế lạm phát. Tất nhiên việc này sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến TTCK.

5. Khi thị trường địa ốc sôi động với lợi nhuận khủng khiếp người ta bỏ sàn chứng khoán để tìm đất, khi đồng tiền Việt mất giá người ta lựa chọn USD, khi lạm phát tăng cao và đồng Đô sụt giá dân tình lại gom giữ vàng… Dòng tiền luôn chảy đến những nơi sinh lời, hoặc ít ra phải an toàn. Đến nay chứng khoán chưa hẳn là kênh đầu tư an toàn và sinh lợi lớn nhất. Vì thế, khó có thể mong chờ dòng tiền ở lại lâu dài trên TTCK nếu tới đây tình hình kinh tế trong nước và toàn cầu không được cải thiện. Hơn nữa, nguồn tiền đổ vào TTCK trong thời gian qua chủ yếu là từ các NĐT trong nước, song với những bất ổn xuất hiện ngày càng nhiều trên TTCK vừa qua (như vụ lừa cổ phiếu OTC, nhiều cổ phiếu bị đưa vào diện kiểm tra, cảnh cáo…) cơ hội để NĐT dốc vốn và để chứng khoán tăng tốc là rất ít.