Thị trường bất động sản Việt Nam ngày càng thu hút nhiều nhà đầu tư nhờ vào các chính sách hỗ trợ cũng như quy định pháp luật hiệu quả từ phía chính phủ nhằm giảm thiểu rủi ro giao dịch. Nhiều doanh nghiệp tham gia vào thị trường bất động sản bởi lợi nhuận khổng lồ mà nó mang lại.

Tuy nhiên, đi kèm với đó là rủi ro lớn nên cần có những định hướng đúng đắn, huy động và sử dụng nguồn vốn đầu tư để nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa đòn bẩy nợ và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nhưng hiếm khi phân tích sâu về các yếu tố vĩ mô tác động đến hiệu quả hoạt bất động sản của doanh nghiệp. Kết quả phân tích của nghiên cứu này có thể hỗ trợ các doanh nghiệp bất động sản Việt Nam lựa chọn cách thức phù hợp để nâng cao hiệu quả hoạt động, đồng thời hỗ trợ công tác kiểm soát các doanh nghiệp bất động sản trong nước hiệu quả hơn.

Cơ sở lý luận

Trên thế giới, nhiều nghiên cứu như Kalantonis và cộng sự (2021) điều tra tác động của các điều kiện kinh tế vĩ mô đối với quyết định vay nợ của các công ty nhận thấy, tác nhân kinh tế dường như đóng một vai trò tiêu cực trong đòn bẩy và ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Iqbal và Usman (2018) cho thấy, đòn bẩy nợ có tác động tiêu cực và đáng kể đến hiệu quả hoạt động (ROE) của công ty.

Ghardallou (2023) nhận thấy, tác động bất lợi của đòn bẩy đối với hiệu quả hoạt động của công ty xét về tỷ suất sinh lợi trên tài sản, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và Tobin’s Q. Đặc biệt, đòn bẩy dường như có tác động bất lợi lớn hơn đối với hoạt động của các công ty có lợi nhuận cao so với các công ty có lợi nhuận thấp.

Ở Việt Nam, nghiên cứu của tác giả Dang, T. D. & Do, T. V. T. (2021) sử dụng mẫu dữ liệu gồm 435 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam từ năm 2012 – 2019 để xem xét ảnh hưởng của cấu trúc vốn và các yếu tố đến giá trị doanh nghiệp Việt Nam.

Kết quả của nghiên cứu khi sử dụng phương pháp GMM về đòn bẩy nợ và các biến kiểm soát cho thấy được tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp trong ngành bất động sản ở các yếu tố, riêng biến quy mô mang lại ý nghĩa tích cực trong các trường hợp. Kế thừa các nghiên cứu trên, nhóm tác giả thực hiện 5 cuộc phỏng vấn sâu với 5 chuyên gia ngành bất động sản Việt Nam. Tất cả các chuyên gia đồng tình: yếu tố đặc trưng của doanh nghiệp, yếu tố vĩ mô, yếu tố đòn bẫy tài chính có ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và thống nhất đề xuất mô hình nghiên cứu như Hình 1.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu này áp dụng phương pháp phân tích định lượng thông qua quy trình như sau: (1) Tổng lược cơ sở lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm để đề xuất mô hình nghiên cứu và giả thuyết nghiên cứu; (2) Sử dụng bảng thống kê mô tả biến để đánh giá đặc điểm của từng biến; (3) Phân tích ma trận hệ số tương quan để làm sáng tỏ quan hệ tương quan giữa các biến trong mô hình; (4) Vận dụng các kỹ thuật ước khác nhau bao gồm bình phương nhỏ nhất gộp (POLS), tác động cố định (FE), tác động ngẫu nhiên (RE) để đưa ra kết quả ước lượng cho tác động của các yếu tố khác nhau, trong đó có đòn bẩy nợ, lên hiệu quả hoạt động; (5) So sánh kết quả hồi quy với các giả thuyết nghiên cứu đã đề ra cũng như với phát hiện từ các công trình nghiên cứu trước để khẳng định cho tính phù hợp của kết quả ước lượng tìm được.

Nghiên cứu thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính của 70 doanh nghiệp thuộc ngành bất động sản đang niêm yết trên 2 sở giao dịch chứng khoán lớn của Việt Nam là TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 11 năm từ năm 2011 đến 2021.

Ngoài ra, các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu phải có thời gian niêm yết liên tục từ 6 năm trở lên để giúp kết quả nghiên cứu đưa ra được chính xác hơn.

Bài nghiên cứu đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp dựa trên khía cạnh tài chính nên các biến đại diện là các chỉ số được tính toán từ báo cáo tài chính của doanh nghiệp. Các biến đại diện cho biến phụ thuộc hiệu quả hoạt động bao gồm lợi nhuận trước thuế và lãi vay trên tổng tài sản (EBIT), lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản (EBT) và lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản (EAT). Đối với các biến nghiên cứu chính thì đòn bẩy nợ được đại diện bằng chỉ số là tổng nợ trên tổng tài sản.

Kết quả nghiên cứu

Nghiên cứu chỉ ra rằng, các yếu tố tác động đến hiệu quả hoạt động được đo bằng EBIT, EBT, EAT là đòn bẩy tài chính và các biến độc lập còn lại gồm cấu trúc tài sản, tăng trưởng tổng tài sản, quy mô doanh nghiệp, khả năng thanh khoản và rủi ro kinh doanh. Nghiên cứu tiếp tục đánh giá các yếu tố tác động đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Đồng thời, có thêm sự có mặt của các biến vĩ mô vào mô hình nghiên cứu (tăng trưởng GDP, lãi suất thực, lạm phát). Nghiên cứu xem xét đến biến độc lập đòn bẩy tài chính quan trọng nhất, biến này có tác động tiêu cực đáng kể về mặt thống kê đến hiệu quả hoạt động của công ty. Điều này có nghĩa là công ty càng tăng nhiều nợ thì hoạt động càng kém hiệu quả. Cả 3 mô hình EBIT, EAT, EBT đều đi đến kết luận giống nhau về mối tương quan nghịch giữa hai yếu tố này.

Nhóm tác giả xem xét biến vĩ mô ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động ở cả ba mô hình EBIT, EBT, EAT. Tăng trưởng GDP không có tác động ý nghĩa thống kê đến hiệu quả hoạt động, yếu tố này không đủ mạnh để ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp bất động sản. Dù cho kinh tế Việt Nam có tăng nhưng chưa thể khẳng định hoàn toàn rằng sự tăng trưởng yếu tố vĩ mô GDP sẽ làm tăng hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp, bởi sự tăng giảm hiệu quả hoạt động sẽ bị ảnh hưởng nhiều bởi các yếu tố nội tại doanh nghiệp (Soukhakian và Khodakarami, 2019).

Lãi suất thực tác động dương có ý nghĩa thống kê đến hiệu quả hoạt động, điều này nhất quán ở cả 3 mô hình EBIT, EAT, EBT. Nghiên cứu cho thấy, khi lãi suất tăng thì hiệu quả hoạt động sẽ tăng. Lãi suất tăng khiến cho chi phí vay của các doanh nghiệp tăng lên có thể làm cho doanh nghiệp gặp nguy cơ phá sản, thế nên doanh nghiệp cẩn trọng hơn trong các dự án đầu tư trong tương lai, lựa chọn các dự án đầu tư sinh lời chắc chắn để đầu tư, từ đó gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Hussain và cộng sự, 2021; Iqbal, Gan, và Nadeem, 2020; Usman và cộng sự, 2017).

Biến lạm phát tác động dương có ý nghĩa thông kê đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, hàm ý rằng khi lạm phát tăng thì hiệu quả hoạt động tăng. Trong trường hợp này là khi lạm phát tăng ở mức độ vừa phải doanh nghiệp có thể kiểm soát được, nó sẽ là chất xúc tác để nền kinh tế tăng trưởng, để các hoạt động kinh tế diễn ra hiệu quả, doanh nghiệp xuất khẩu sẽ có thêm cơ hội mở rộng đầu tư sản xuất, từ đó gia tăng kim ngạch xuất khẩu (Seo và cộng sự, 2021; Salisu, Raheem và Ndako, 2020; Chang, 2018).