Trong thời gian qua, Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) đã có chủ trương nghiên cứu, xây dựng cơ chế chính sách để từng bước đưa vào giao dịch những sản phẩm mới theo thông lệ quốc tế và phù hợp với điều kiện của Việt Nam trên nhiều phương diện như năng lực quản lý, giám sát, hạ tầng cơ sở, trình độ của nhà đầu tư, đồng thời nhằm góp phần đa dạng hóa hàng hóa trên thị trường, đáp ứng được kỳ vọng và nhu cầu ngày càng cao của nhà đầu tư. Một trong số những sản phẩm mới đang được rốt ráo nghiên cứu xây dựng để sớm đưa vào giao dịch trên thị trường, đó là chứng quyền có bảo đảm (Covered Warrant - CW).

Theo TS. Nguyễn Sơn, Vụ trưởng Vụ Phát triển Thị trường, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN), hiện nay hàng hóa trên TTCK được xếp theo 3 nhóm bao gồm:

i) Tài sản cơ sở: trên thị trường giao ngay như cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ;

ii) Tài sản cơ cấu: hiện nay đang có sản phẩm ETF và trong thời gian tới sẽ có sản phẩm CW, sau này có thể phát triển thêm một số sản phẩm khác như chứng chỉ lưu ký đối với cổ phiếu, trái phiếu chính phủ;

iii) Nhóm các sản phẩm phái sinh như hợp đồng tương lai (HĐTL), hợp đồng quyền chọn. Theo đó, sản phẩm CW được gọi là tài sản cơ cấu nhưng về mặt bản chất thì nó giống với hợp đồng quyền chọn trên thị trường phái sinh.

Trên thế giới, một số thị trường liệt kê sản phẩm CW thuộc vào nhóm các sản phẩm phái sinh nhưng đối với hầu hết các thị trường ở khu vực châu Á thì về cơ bản, họ đưa CW vào giao dịch trên thị trường cơ sở.

Còn tại Việt Nam, theo TS. Nguyễn Sơn, trong cách tiếp cận của cơ quan quản lý thị trường khi xây dựng Nghị định 60/2015/NĐ-CP11 cũng như trong phương án báo cáo Bộ Tài chính, CW được xem đây như là tài sản cơ cấu và sẽ được thực hiện giao dịch trên thị trường giao ngay bởi những lý do sau đây:

Thứ nhất, mặc dù CW là sản phẩm tương tự như hợp đồng quyền chọn nhưng cơ chế thanh toán không nhất thiết phải thanh toán qua CCP.

Thứ hai, những rủi ro của nhà đầu tư khi đầu tư vào CW khác với rủi ro khi đầu tư vào HĐTL và hợp đồng quyền chọn thông thường, tức là rủi ro thua lỗ chỉ giới hạn trong khoản vốn đầu tư bỏ ra ban đầu đối với nhà đầu tư, chứ không phải như HĐTL và hợp đồng quyền chọn là khoản lỗ có thể vượt quá giới hạn vốn ban đầu của nhà đầu tư.

Chính vì vậy, cơ quan quản lý thị trường đã cân nhắc và chọn phương án sẽ đưa CW vào giao dịch trên thị trường giao ngay. Đây là cơ sở nền tảng để trong vài năm tới, sau khi chúng ta phát triển sản phẩm HĐTL thì chúng ta tiến tới phát triển sản phẩm hợp đồng quyền chọn trên thị trường phái sinh.

Chuẩn bị “sân chơi” cho CW

Để tạo ra “sân chơi” cho CW, từ năm 2014, Bộ Tài chính đã có chủ trương nghiên cứu, tạo cơ sở pháp lý để triển khai chào bán và giao dịch CW trên TTCK Việt Nam.

Năm 2015, định nghĩa về CW cũng như những quy định cụ thể về điều kiện của tổ chức phát hành CW đã được nêu rõ tại Nghị định 60/2015/NĐ-CP. Để có thể triển khai, phát triển sản phẩm này, trong thời gian qua UBCKNN giao Vụ Phát triển Thị trường phối hợp với SGDCK Tp. HCM (HOSE) - đơn vị tiên phong trong việc nghiên cứu CW và Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam (VSD) xây dựng dự thảo Thông tư hướng dẫn chào bán và giao dịch CW.

Để hoàn thiện dự thảo Thông tư, bên cạnh những buổi làm việc, trao đổi với các chuyên gia quốc tế nhằm học hỏi kinh nghiệm, UBCKNN còn tổ chức các buổi hội thảo ở Tp. Hồ Chí Minh và Hà Nội cũng như đăng tải dự thảo Thông tư trên cổng thông tin điện tử của Ủy ban để lấy ý kiến góp ý rộng rãi của các thành viên thị trường.

Mới đây nhất, vào ngày 24/6/2016 tại Hà Nội, UBCKNN cũng đã tổ chức hội thảo lấy ý kiến thành viên thị trường cho dự thảo Thông tư hướng dẫn chào bán và giao dịch CW. Phát biểu tại Hội thảo, Phó Chủ tịch UBCKNN Phạm Văn Hoàng cho biết, thông qua buổi hội thảo, UBCKNN mong muốn các thành viên thị trường, nhà đầu tư - những người trực tiếp tạo nên thị trường có nhiều ý kiến đóng góp đa chiều cho dự thảo Thông tư. Trên cơ sở đó, UBCKNN tiếp tục hoàn thiện Thông tư trình Bộ Tài chính ký ban hành, tạo cơ sở pháp lý cho sản phẩm CW được chào bán và giao dịch trên thị trường trong thời gian tới.

Về mặt kết cấu, dự thảo Thông tư gồm 5 Chương, 24 Điều quy định về các nghiệp vụ chính như: chào bán, niêm yết CW, hoạt động của tổ chức phát hành (TCPH)… Quy định về hoạt động của các tổ chức cung cấp dịch vụ, quảng cáo sản phẩm, báo cáo và công bố thông tin (CBTT).

Theo đó, dự thảo Thông tư quy định CW được phát hành dựa trên tài sản cơ sở là cổ phiếu, chứng chỉ quỹ ETF và chỉ số chứng khoán. Các tài sản cơ sở này phải đáp ứng được các tiêu chí về tính thanh khoản, tỷ lệ tự do chuyển nhượng (free float) và các tiêu chí khác theo quy định.

Các TCPH chỉ được phát hành CW dựa trên chứng chỉ quỹ ETF, cổ phiếu của các tổ chức không đang trong quá trình chia, tách, hợp nhất, sáp nhập, chuyển đổi, giải thể hoặc đang trong tình trạng bị đình chỉ hoạt động, tạm ngừng hoạt động theo quyết định của cơ quan có thẩm quyền; đáp ứng tiêu chí về vốn, kết quả hoạt động kinh doanh, mức vốn hóa thị trường… theo quy định.

Dự thảo Thông tư cũng quy định việc chào bán CW phải đáp ứng các quy định về hạn mức chào bán, bao gồm hạn mức về chứng khoán cơ sở, tổng giá trị phát hành của một TCPH… đều không vượt quá hạn mức theo quy định của cơ quan quản lý.

Đối với vấn đề ký quỹ bảo đảm thanh toán, dự thảo Thông tư quy định TCPH phải ký quỹ tài sản đảm bảo thanh toán tại ngân hàng lưu ký (NHLK) hoặc có văn bản xác nhận của NHLK về việc bảo lãnh thanh toán có nghĩa vụ của TCPH đối với người sở hữu CW.

Tài sản bảo đảm thanh toán là tiền hoặc chứng chỉ tiền gửi hoặc bảo lãnh thanh toán của ngân hàng đối với toàn bộ nghĩa vụ của TCPH đối với người sở hữu chứng quyền. Giá trị tài sản đảm bảo tối thiểu là 50% giá trị loại CW dự kiến chào bán.

Dựa trên phương thức thực hiện quyền, có CW kiểu châu Âu và CW kiểu Mỹ. Trong đó, CW kiểu châu Âu là người nắm giữ CW chỉ được thực hiện vào ngày đáo hạn, còn CW kiểu Mỹ là người nắm giữ CW được thực hiện quyền trước hoặc vào ngày đáo hạn.

Trên thực tế, CW kiểu châu Âu đơn giản hơn và phù hợp với giai đoạn đầu của thị trường. Do đó, khi xây dựng dự thảo Thông tư, Ban soạn thảo vẫn đưa vào dự thảo cả 2 loại CW trên để cơ quan quản lý xem xét và quyết định hình thức áp dụng tại TTCK Việt Nam.

Hoặc nếu đủ điều kiện về hạ tầng thì TTCK Việt Nam có thể áp dụng cả hai loại CW này ngay từ đầu, nếu không có thể thực hiện CW kiểu châu Âu trước bởi từng sản phẩm CW sẽ liên quan đến kỹ thuật phát hành.

Về vấn đề thanh toán CW, dự thảo Thông tư quy định có thể thanh toán bằng tài sản vật chất hoặc bằng tiền. Theo TS. Nguyễn Sơn, việc thanh toán CW cũng giống như thanh toán cho các sản phẩm được giao dịch trên TTPS.

Ví dụ như thanh toán bằng tiền sẽ hỗ trợ cho thanh khoản tốt hơn nhưng mặt khác, khả năng thao túng, tác động đến giá của sản phẩm sẽ nhiều hơn so với thanh toán bằng cổ phiếu hoặc bằng vật chất. Tùy theo từng hình thức thanh toán, cơ quan quản lý sẽ có những quy định cụ thể tại các văn bản hướng dẫn.

Dự thảo Thông tư còn quy định TCPH phải tự thực hiện hoạt động tạo lập thị trường và hoạt động phòng ngừa rủi ro cho các chứng quyền phát hành. Chi tiết phương án phòng ngừa rủi ro phải được công bố và cập nhật trong bản cáo bạch của TCPH. Về vấn đề này, TS. Nguyễn Sơn cho biết, hiện nay về mặt pháp lý, Việt Nam đã có những quy định rõ ràng và có thể triển khai được hoạt động này, nhưng về mặt công nghệ, đặc biệt là hệ thống thanh toán bù trừ thì cần khá nhiều thời gian để điều chỉnh.

Vì vậy, hiện các đơn vị chức năng của cơ quan quản lý nhà nước vẫn đang tích cực phối hợp với VSD và hai SGDCK để có giải pháp hữu hiệu nhất nhằm đảm bảo vừa có thể giám sát, phòng ngừa rủi ro cho bản thân các nhà tạo lập thị trường, nhà phát hành nhưng đồng thời vẫn có khả năng đảm bảo sự ổn định và tránh được những bất ổn của thị trường.

Hiện nay, mỗi CTCK chỉ được phép mở một tài khoản duy nhất để đăng nhập vào hệ thống giám sát của VSD. Nhưng khi đưa ra một tài khoản giao dịch thông thường tự doanh của một CTCK, một tài khoản tạo lập thị trường hoặc một tài khoản phòng ngừa rủi ro liên quan đến CW thì hiện nay về mặt xử lý công nghệ, VSD vẫn chưa thực hiện được mà vẫn bắt buộc theo một tài khoản duy nhất. Ngoài ra, dự thảo Thông tư còn quy định cụ thể hoạt động của các tổ chức cung cấp dịch vụ như VSD, các SGDCK và NHLK.

Để sản phẩm CW sớm được triển khai trong thực tiễn, đầu tháng 7/2016, UBCKNN đã tổ chức một cuộc khảo sát cuối cùng ở nước ngoài nhằm có thêm những kiến thức, kinh nghiệm để từ đó bổ sung, hoàn thiện Thông tư, báo cáo, trình Bộ Tài chính để sớm có thể ban hành vào cuối năm 2016 hoặc đầu năm 2017.

Tuy nhiên, theo TS. Nguyễn Sơn, để văn bản này khi được ban hành và áp dụng vào thực tiễn mà không phải chỉnh sửa nhiều thì hơn ai hết, các CTCK là những nhà phát hành CW, tạo lập thị trường cho CW cần phải nghiên cứu, xem xét và có các bước chuẩn bị thật kỹ, đồng thời có những ý kiến đóng góp khách quan, nhiều chiều cho cơ quan quản lý để xây dựng một lộ trình áp dụng sản phẩm này một cách hợp lý trên TTCK Việt Nam.

Sau khi dự thảo Thông tư về chào bán và giao dịch CW lần 2 được đăng tải trên website của UBCKNN để lấy ý kiến thành viên thị trường, UBCKNN đã nhận được nhiều ý kiến đóng góp thiết thực và cả một số băn khoăn của các thành viên thị trường. Cụ thể, ngoài những ý kiến đóng góp về mặt kỹ thuật, từ ngữ, câu chữ, còn có một số ý kiến đóng góp theo từng vấn đề.

Chẳng hạn như tại Hội thảo về CW được tổ chức tại Hà Nội trong tháng 6 vừa qua, đại diện CTCK SSI mong muốn cơ quan quản lý làm rõ quy định tại Điều 5 của dự thảo Thông tư quy định về ký quỹ bảo đảm thanh toán chưa nêu cụ thể ngân hàng được phép bảo lãnh thanh toán CW là NHLK hay ngân hàng thương mại khác? Nếu dự thảo Thông tư chỉ quy định NHLK mới được bảo lãnh thì sẽ xảy ra trường hợp phí bảo lãnh phát hành CW có thể tăng cao.

Vì vậy, đại diện SSI đề xuất cơ quan quản lý có thể đưa vào quy định này việc cho phép dùng bảo lãnh của các ngân hàng thương mại khác để tạo thêm cơ hội cho các CTCK trong việc đàm phán để ký quỹ tài khoản. Một vấn đề khác được các thành viên thị trường quan tâm và kiến nghị với cơ quan quản lý, đó là việc xem xét hạn chế, miễn giảm các loại phí, thuế khi chuyển giao CW nói riêng tại ngày đáo hạn, tránh việc thu phí, thuế nhiều lần trên một sản phẩm tài chính.

Trước những băn khoăn, kiến nghị của thành viên thị trường, UBCKNN đã có những giải đáp thỏa đáng, đồng thời ghi nhận những ý kiến đóng góp cũng như những đề xuất của thành viên thị trường để có hướng nghiên cứu, đề xuất với Bộ Tài chính để có một số chính sách hỗ trợ các thành viên là nhà tạo lập thị trường CW.

Dự kiến khi Thông tư quy định về chào bán và giao dịch CW có hiệu lực và những sản phẩm CW đầu tiên trên TTCK Việt Nam chính thức ra mắt thị trường sẽ góp phần đa dạng hóa sản phẩm, nâng cao thanh khoản cho thị trường cơ sở, đặc biệt là đối với những mã cổ phiếu được lựa chọn làm tài sản cơ sở cho CW, đồng thời tạo ra một “sân chơi” mới cho nhà đầu tư và góp phần thu hút vốn đầu tư trong và ngoài nước, đặc biệt là sẽ làm tăng thêm sức hấp dẫn của TTCK Việt Nam đối với nhà đầu tư nước ngoài.

Việc phát triển CW sẽ là nền tảng cơ sở để nhà đầu tư có thể tiếp cận các sản phẩm mới khác như hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn trên thị trường phái sinh trong thời gian gần nhất.