Phóng viên: Góc nhìn của ông về tình hình TPDN riêng lẻ hiện nay như thế nào, thưa ông?

TS. Nguyễn Trí Hiếu: Tôi nhận thấy rằng, thị trường TPDN riêng lẻ hiện nay đang rơi vào tình trạng “đóng băng”, có lẽ tình trạng này bắt đầu nhen nhóm xuất hiện từ cuối năm 2022. Trong 5 năm trước đó, trung bình mỗi năm TPDN tăng khoảng từ 30-40% và có nhiều người hy vọng rằng thị trường TPDN – một phần của thị trường vốn sẽ dần dần đóng vai trò cung cấp vốn, đỡ gánh nặng cho ngành Ngân hàng.

Tuy nhiên, sang năm 2022, thì diễn biến gần như bị “đảo chiều” khi đầu năm xảy ra sai phạm của Tân Hoàng Minh, rồi đến cuối năm là sai phạm của Vạn Thịnh Phát, mặc dù đây chỉ là những vụ việc sai phạm riêng lẻ nhưng đã cộng hưởng gây ra mất niềm tin của nhà đầu tư đối với TPDN. Do đó, bắt đầu những tháng cuối năm 2022, thị trường TPDN “đóng băng”, có nghĩa là không có giao dịch, có nhiều người bán nhưng không có người mua. Và tình trạng “đóng băng” đó kéo dài cho đến hiện tại, theo tôi dự báo, diễn biến này có lẽ sẽ còn tiếp tục trong nửa năm đầu 2023.

Phóng viên: Theo quan điểm của ông thì nguyên tắc tối thượng khi tham gia thị trường TPDN riêng lẻ là gì? 

TS. Nguyễn Trí Hiếu: Nguyên tắc tối thượng khi tham gia TPDN đối với cả hai bên - bán trái phiếu và mua trái phiếu theo tôi là phải hiểu được khả năng trả nợ của doanh nghiệp. Và việc hoàn trả gốc, lãi trái phiếu là trách nhiệm bắt buộc của doanh nghiệp đối với nhà đầu tư..

Doanh nghiệp phát hành trái phiếu ra thì doanh nghiệp đó phải biết rằng sẽ trả nợ vào thời điểm nào, khả năng trả nợ của họ đến đâu và họ trả nợ từ những nguồn nào. Nếu doanh nghiệp không chắc chắn về khả năng trả nợ của mình mà phát hành trái phiếu thì doanh nghiệp đó đang rất mạo hiểm.

Về phía nhà đầu tư cũng vậy, nếu mua trái phiếu của một doanh nghiệp mà không thẩm định được khả năng trả nợ của doanh nghiệp đó thì mình cũng lao vào một giao dịch vô cùng rủi ro và có thể dẫn đến “mất trắng”. Đây là trường hợp những trái phiếu của Tân Hoàng Minh, Vạn Thịnh Phát… khi nhà đầu tư như những con thiêu thân lao vào mua trái phiếu và rồi chưa biết đến bao giờ có thể nhận lại được số tiền đầu tư.

Dó đó, tôi cho rằng, nguyên tắc tối thượng mà các chủ thể cần phải nắm rõ khi tham gia vào thị trường chính là người bán và người mua phải hiểu được, tính được khả năng trả nợ của nhà phát hành.

Phóng viên: Vừa qua, xảy ra tình trạng nhiều nhà đầu tư tập trung căng băng rôn yêu cầu các ngân hàng – tổ chức trung gian phân phối trái phiếu doanh nghiệp, phải chịu trách nhiệm. Vậy theo ông, khi tham gia vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ thì cần hiểu rõ trách nhiệm của các bên như thế nào?

TS. Nguyễn Trí Hiếu: Tôi cho rằng, chính bởi việc không hiểu rõ, không phân định được trách nhiệm của các tổ chức trung gian phân phối TPDN (công ty kiểm toán, công ty luật, công ty chứng khoán, ngân hàng…). Mà cả hai bên, nhà phát hành trái phiêu và nhà đầu tư trái phiếu là trái chủ đều không rõ ràng lắm về vai trò của các tổ chức trung gian. Nhiều trường hợp, các tổ chức trung gian đó không làm đúng trách nhiệm của mình và không minh bạch về trách nhiệm của mình, ở đây cụ thể là các ngân hàng.

Ngân hàng là một tổ chức đóng vai trò hỗ trợ, giúp đỡ rất nhiều cho các doanh nghiệp trong việc tổ chức phát hành TPDN riêng lẻ. Các ngân hàng này đã quen với các vấn đề thủ tục, có cả một hệ thống chi nhánh để phân phối trái phiếu, vì thế, nhiều doanh nghiệp phát hành là khách hàng của ngân hàng, đến với ngân hàng, yêu cầu ngân hàng hỗ trợ từ khâu lập hồ sơ cho đến khâu in ấn trái phiếu, cáo bạch, hợp đồng trái phiếu và cuối cùng là khâu bán, phân phối trái phiếu. Đây là khâu đã tạo ra rất nhiều sự nhầm lẫn và tạo dựng thông tin sai lệch và do đó tạo rủi ro cho các nhà đầu tư khi các ngân hàng đã không chỉ rõ vai trò của mình khi phân phối trái phiếu cho doanh nghiệp.

Trong việc hỗ trợ phát hành trái phiếu doanh nghiệp các ngân hàng có một số phận sự và trách nhiệm như sau:

Thứ nhất, hỗ trợ doanh nghiệp làm thủ tục, đây là công đoạn chỉ  mang tính hành chính và ngân hàng được trả thù lao.

Thứ hai, phân phối trái phiếu giúp các doanh nghiệp. Trong nhiệm vụ phân phối này,  ngân hàng có thể cam kết với doanh nghiệp là sẽ phân phối hết số trái phiếu (distribution/allocation), trường hợp không phân phối, không bán hết thì phần còn lại thì ngân hàng sẽ phải mua (underwriting). Đó gọi là bảo lãnh phân phối. Tiếp đó còn một loại bảo lãnh nữa là bảo lãnh thanh toán, nghĩa là khi nhà phát hành đã bán nhưng khi đến hạn trả nợ, nhà phát hành không trả nợ hoặc mất khả năng trả nợ thì ngân hàng đứng ra thi hành nghĩa vụ trả nợ thay. Nhưng hãy cẩn thận có những loại bảo lãnh thanh toán vô điều kiện hay có điều kiện, và có những loại bảo lãnh có thể huỷ ngang hay không thể huỷ ngang, tức là trong bất kỳ trường hợp nào ngân hàng cũng trả nợ nhà đầu tư thay cho doanh nghiệp.

Theo tôi, như trường hợp của Vạn Thịnh Phát, các nhân viên ngân hàng SCB khi phân phối trái phiếu cho Vạn Thịnh Phát đã có những giải thích với nhà đầu tư rất mập mờ, tạo sự hiểu lầm, chẳng hạn như mời chào nhà đầu tư với những tư vấn sai sự thật là đừng lo lắng khi mua trái phiếu do Vạn Thịnh Phát là khách hàng quan trọng của ngân hàng nên khi nhà đầu tư muốn bán lại trái phiếu thì ngân hàng sẽ đứng ra mua lại. Trong thực tế, SCB không có bất cứ cam kết bảo lãnh thanh toán nào như một số nhân viên ngân hàng tư vấn. Do đó, nhiều nhà đầu tư vì chính những lời tư vấn, cam kết theo hình thức này mà lao vào mua. Vậy để thấy rằng vai trò và nghĩa vụ của tổ chức trung gian cần phải được các tổ chức này làm công khai minh bạch, và đúng pháp luật.

Tại Nghị định số 65/2022/NĐ-CP cũng đã quy định, ngân hàng phải làm rõ vai trò và trách nhiệm của mình, nhất là liên quan đến vấn đề cam kết phân phối, bảo lãnh phân phối, bảo lãnh thanh toán. Nhưng quy định của pháp luật chứng khoáncũng cần bổ sung chế tài để sử phạt những tổ chức trung gian có những hành động tư vấn “mập mờ đánh lận con đen”.

Phóng viên: Thời gian qua, Bộ Tài chính đã liên tục đưa ra những cảnh báo từ khá sớm đối với các doanh nghiệp phát hành và nhà đầu tư tham gia TPDN riêng lẻ. Ông đánh giá thế nào về những động thái của nhà quản lý trong việc nỗ lực làm ổn định, minh bạch thị trường?

TS. Nguyễn Trí Hiếu: Mặc dù Bộ Tài chính đã đưa ra những cảnh báo, nhưng đến cuối cùng, trách nhiệm trả nợ là của nhà phát hành. Tại các văn bản quy phạm pháp luật về TPDN cũng đã nói rõ, việc phát hành TPDN riêng lẻ dựa trên nguyên tắc tự vay, tự trả, các bên liên quan phải tự định liệu để trả nợ. Cho nên theo tôi, Bộ Tài chính dẫu cho đã nỗ lực, cố gắng làm ổn định, minh bạch thị trường và có nỗ lực bao nhiêu đi nữa mà nhà phát hành không làm theo đúng quy định, mất khả năng trả nợ hoặc cố tình lừa đảo thì cũng rất khó “đổ tội” cho Bộ Tài chính đã không thể ngăn ngừa những sự cố này. Chúng ta cần rõ ràng trách nhiệm của các bên để có hướng xử lý đúng đắn.

Tuy nhiên, cũng phải nhìn nhận rằng,mặc dù doanh nghiệp phát hành trái phiếu phải sử dụng vốn đúng mục đích như bản cáo bạch và hợp đồng trái phiếu đã đưa ra, pháp luật cũng bổ sung quy định yêu cầu các doanh nghiệp phải có báo cáo kiểm toán mục đích sử dụng vốn và công bố thông tin định kỳ, nhưng cần có chế tài mạnh hơn đối với doanh nghiệp vi phạm, bao gồm cả việc cấn không cho tiếp cận thị trường trong một thời gian. Bên cạnh đó, nhà đầu tư phải nhận định rõ vai trò của ngân hàng trong việc phân phối trái phiếu, ngân hàng đứng ra chỉ đóng vai trò hỗ trợ/phân phối hay là ngân hàng có những cam kết và bảo lãnh thanh toán với nhà đầu tư, NHNN cần tăng cường giám sát đối với hoat động này của các ngân hàng thương mại.

Thêm nữa, theo quan điểm của tôi, các nghị định về phát hành TPDN riêng lẻ đều đã  nói tới vai trò của đại diện người sở hữu trái phiếu, trong tương lai cũng cần quy định rõ hơn về quyền, trách nhiệm của đại diện người sở hữu trái phiếu cho nhà đầu tư, do đây là những người thay mặt nhà đầu tư để trao đổi với nhà phát hành liên quan đến vấn đề trả nợ, hay những cam kết trong hợp đồng.

Tôi cho rằng, là một cơ quan quản lý – Bộ Tài chính đứng trước thị trường trái phiếu còn non trẻ của nước ta hiện nay, các thành phần tham gia còn “mơ hồ” thì cần phải “cầm tay chỉ việc” cho nhà phát hành cũng như nhà đầu tư để họ hiểu các trách nhiệm và nghĩa vụ của họ. Tôi mong muốn, Bộ Tài chính sẽ tiếp tục nỗ lực hoàn thiện khung pháp lý về TPDN riêng lẻ để khi có những sự việc xảy ra, các bên đều biết phải làm gì.

Phóng viên: Như ông đã đề cập ở trên, những sai phạm gần đây như vụ việc Tân Hoàng Minh, Vạn Thịnh Phát đã khiến niềm tin của nhà đầu tư về TPDN suy giảm, vậy với vai trò là một chuyên gia tài chính, ông có những khuyến nghị gì để khôi phục lại niềm tin của nhà đầu tư, thưa ông?

TS. Nguyễn Trí Hiếu: Niềm tin của nhà đầu tư thực sự bị suy giảm trầm trọng, từ những nhà đầu tư hiện hữu cho đến các nhà đầu tư tiềm năng đều rơi vào tình trạng hoang mang khi chứng kiến nhiều nhà phát hành trái phiếu bị điều tra vì bị cáo buộc lừa đảo. Nhưng tôi luôn tin tưởng rằng thị trường TPDN riêng lẻ có triển vọng phục hồi sau những nỗ lực của các cơ quan quản lý để xử lý các trường hợp vi phạm.

Để khôi phục lòng tin của nhà đầu tư thì phải hoàn thiện khuôn khổ pháp lý. Hiện nay, Bộ Tài chính đang tiến hành sửa đổi, bổ sung Nghị định số 65/2022/NĐ-CP, trong dự thảo sửa đổi đó có 3 điểm thay đổi lớn:

Thứ nhất, quy định về điều kiện để đáp ứng tư cách của nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp sẽ được lùi sang đầu năm 2024. Điểm này tôi hoàn toàn đồng ý.

Thứ hai, Nghị định sửa đổi, cho phép nhà phát hành đàm phán với nhà đầu tư để gia hạn trái phiếu 2 năm. Điểm này tôi cũng đồng tình do hiện nay nhiều nhà phát hành khó khăn, không biết xoay sở ra sao để trả nợ. Do đó, việc 2 bên đàm phán hoãn nợ là điều hợp lý.

Tuy nhiên, tôi cũng khá băn khoăn một điều rằng, các nhà đầu tư khi thấy nhà phát hành đang “lâm nguy” thì liệu rằng, cuộc đàm phán hoãn nợ có khả thi hay không? Nhất là trường hợp, số trái phiếu đến hạn trả nợ trong 2 năm tới lên đến hàng trăm nghìn tỷ đồng thì các nhà đầu tư khi thấy doanh nghiệp đang “ngấp nghé” ngưỡng cửa của phá sản thì rất khó để chấp nhận gia hạn. Khả năng là các nhà đầu tư sẽ kiện ra tòa phá sản để xin mở thủ tục phá sản.Mà nếu 10 doanh nghiệp, rồi 100 doanh nghiệp bị kiện ra tòa dẫn tới phá sản như vậy thì sẽ tạo hiệu ứng domino rất nghiêm trọng cho hệ thống tài chính Việt Nam.

Chính vì thế, ở điểm sửa đổi này, tôi mạnh dạn đề nghị xa hơn nữa là Chính phủ nên nghiên cứu, ban hành một chương trình hoãn nợ quốc gia để hỗ trợ cho các nhà phát hành đến hạn trả nợ trong 1-2 năm tới. Nhưng chỉ áp dụng cho những nhà phát hành đã phát hành trái phiếu đúng quy định pháp luật, chứ không phải những nhà phát hành mang tính lừa đảo, mị dân, dùng chiêu trò để bán trái phiếu. Nếu nhà phát hành làm ăn bài bản thì nên giúp họ vực dậy, cho phép hoãn trả nợ trong vòng từ 1-2 năm.

Thứ ba, việc lùi xếp hạng tín nhiệm nhà phát hành TPDN riêng lẻ đến đầu năm 2024, theo tôi cần nghiên cứu xem xét lại. Tôi cho rằng, phải áp dụng quy định xếp hạng tín nhiệm này, bất kể đó là lô phát hành lớn hay nhỏ, doanh nghiệp lớn hay nhỏ... đều phải có xếp hạng tín nhiệm và quy định này cần phải áp dụng ngay. Tôi hiểu là việc xếp hạng tín nhiệm mất chi phí cao, nhưng đây là giá mà các doanh nghiệp phải trả để các nhà đầu tư họ có công cụ thẩm định khả năng trả nợ của các nhà phát hành.

Tôi cho rằng việc Nghị định số 65/2022/NĐ-CP bổ sung sửa đổi cũng sẽ giúp khôi phục niềm tin của các nhà đầu tư, giúp thị trường trở nên thông thoáng hơn. Mấu chốt ở đây là Chính phủ, Bộ Tài chính phải tạo ra môi trường kinh doanh đủ uy tín, tin cậy để các chủ thể yên tâm tham gia. Các cơ quan quản lý phải tăng cường kiểm tra, giám sát việc phát hành trái phiếu. Tất cả các lô trái phiếu phát hành sai quy định, mang tính lừa đảo đều phải bị pháp luật xử lý nghiêm. Phía nhà đầu tư khi nhìn thấy động thái mạnh tay từ phía nhà quản lý cũng sẽ dần lấy lại được sự tin tưởng vào thị trường.

Phóng viên: Xin trân trọng cảm ơn ông!