Nếu nhìn vào tình huống lượng cung tiền năm qua tăng khá nhanh trong bối cảnh kinh tế tăng trưởng thấp hơn dự báo và lạm phát đã đến sát ngưỡng 5%, có thể hình dung được bước đi trong năm sau của cơ quan điều hành là thắt chặt tiền tệ.

Tuy nhiên, thực tế không đơn giản như vậy. Công ty Chứng khoán VCBS nhận định Ngân hàng Nhà nuớc đã làm tốt vai trò điều tiết chính sách tiền tệ trong năm ngoái nhưng sẽ gặp nhiều thách thức trong năm nay. Mục tiêu nào sẽ được ưu tiên? Tăng trưởng, kiểm soát lạm phát hay linh động cả hai?

Trước hết, hãy nhìn vào chính sách tiền tệ trong năm qua. Có thể thấy hầu hết các nền kinh tế trên thế giới đều thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ và Việt Nam không là ngoại lệ. Theo thống kê, lượng cung tiền trong năm qua tăng cao hơn so với năm trước. Theo đó, tổng phương tiện thanh toán tăng 17,88% (tính đến ngày 29/12/2016), so với mức tăng năm ngoái là13,55% (tính đến ngày 21/12/2015).

Tín dụng trong năm 2016 ước tăng đến 18,5%, trong khi năm trước đó chỉ tăng hơn 17%. Như vậy, chính sách tiền tệ trong năm qua được xem là mở rộng, đi đúng với định hướng đề ra từ đầu năm ngoái với chỉ tiêu tăng trưởng tín dụng lớn hơn (18% so với 15%). Trong năm qua, cơ quan quản lý cũng đã điều chỉnh khá linh hoạt khi chấp nhận tốc độ tăng trưởng GDP thấp hơn, chỉ đạt 6,3%, chưa đến con số chỉ tiêu 6,7%.

Trong khi đó, với công cụ lãi suất, sau khi giảm trần lãi suất tiền gửi năm 2014 về còn 5,5%, cho đến nay, cơ quan quản lý chưa có động thái giảm lãi suất trực tiếp ở các ngân hàng, ngoài việc khuyến khích các ngân hàng lớn trong hệ thống như Vietcombank, BIDV và Vietinbank giảm lãi suất và kéo theo sự hưởng ứng của cả hệ thống. Theo thống kê của Ngân hàng Nhà nước, bình quân lãi suất cho vay của hệ thống giảm đã giảm 0,5-1 điểm phần trăm so với đầu năm 2016.

Trên thị trường mở, Ngân hàng Nhà nước vẫn tích cực hút tiền về, chủ yếu là để hút về lượng cung tiền khá lớn được tung ra vì mua ngoại tệ. Báo cáo tổng quan về thị trường tài chính của Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia nhận định, Ngân hàng Nhà nước hiện mới chỉ hút ròng về được khoảng hơn 60% tổng lượng tiền cung ứng qua thị trường mở. Trong khi đó, lượng cung tiền năm nay dự kiến đạt khoảng 19-20% (tăng hơn 3 điểm phần trăm so với năm ngoái).

Nhận định này phù hợp với diễn biến thị trường khi thanh khoản của các ngân hàng cũng khá dồi dào do huy động tốt, lãi suất liên ngân hàng bình quân cũng ở mức thấp và ngân hàng liên tục mua trái phiếu. Ở khía cạnh khác, nỗi lo về lạm phát đang hiện hữu dần.

Lạm phát trong năm 2016 cao hơn năm trước (4,74% so với mức 0,6% của năm 2015). Phần lớn sự tăng giá đến 2 chỉ tiêu quan trọng là giá dịch vụ công (y tế và giáo dục) được được điều chỉnh tăng. Riêng khoản này ước tính làm lạm phát tăng thêm khoảng 4 điểm phần trăm so với năm 2015.

Tuy nhiên, không nên lo lắng thái quá về tình trạng của lạm phát. Cụ thể hơn, lạm phát cơ bản vẫn được duy trì ổn định (ước khoảng 2% so với mức 1,69% của năm 2015). Với khối doanh nghiệp, thống kê cho thấy chi phí sản xuất tiếp tục giảm khi giá nguyên vật liệu giảm trong khi cùng kỳ lại tăng lên.

Ngoài ra, tác động trễ của tăng trưởng tín dụng trong năm 2016 lên lạm phát sẽ không lớn trong năm nay, vì trên thực tế hệ số thâm dụng tín dụng (số đơn vị tín dụng tăng thêm cần cho 1 đơn vị GDP tăng thêm) trong năm 2016 (gần bằng 2 lần) giảm so với năm 2015. Nhưng trong năm 2017, lạm phát dự kiến tăng trở lại, chủ yếu dưới áp lực yếu tố giá thế giới, ước sẽ góp phần lạm phát tăng thêm 2,5 điểm phần trăm so với năm 2016.

Nhiệm vụ của các cơ quan quản lý sẽ còn nặng nề hơn khi mục tiêu lạm phát được đặt ra là 4%, thấp hơn so với mức 5% trong năm ngoái. Điều này hàm ý tốc độ tăng trưởng tín dụng sẽ thấp hơn, hoặc tương đương năm nay, dù Ngân hàng Nhà nước chưa đưa ra con số cụ thể.

Năm nay, nhiệm vụ của các cơ quan quản lý sẽ còn nặng nề hơn khi mục tiêu lạm phát được đặt ra là 4%, thấp hơn so với mức 5% trong năm ngoái. Điều này hàm ý rằng là tốc độ tăng trưởng tín dụng sẽ thấp hơn, hoặc nằm trong khoảng tương đương năm nay, dù Ngân hàng Nhà nước chưa đưa ra con số cụ thể.

Trong khi đó, ông Marios Maratheftis, Trưởng nhóm chuyên gia kinh tế toàn cầu, Ngân hàng Standard Chartered, dự báo lạm phát cơ bản (bình quân theo quý) có thể lên đến 4,3% trong năm nay. Vì thế, chính sách tiền tệ nhiều khả năng sẽ thắt chặt hơn, đặc biệt là dưới áp lực tỉ giá (khả năng tăng đến 3%) khi đồng USD tiếp tục mạnh lên.

Theo dự báo của Công ty Chứng khoán VCBS, lãi suất năm nay dự kiến biến động nhẹ quanh mức cuối năm 2016, mức tăng nếu có cũng không quá 0,5 điểm phần trăm và trần lãi suất tiền gửi 5,5% đối với các khoản tiền gửi kỳ hạn dưới 6 tháng vẫn sẽ được đảm bảo. Khả năng này là có thể, phù hợp với định hướng của Ngân hàng Nhà nước khi nói rằng mục tiêu điều hành trong năm sau là ổn định lãi suất như năm 2016 và sẽ giảm nếu có cơ hội. 

Trên thực tế, thách thức đặt ra với lãi suất là rất lớn vì các ngân hàng đồng thời cũng đang gặp phải thách thức tái cấu trúc, xử lý các khoản nợ xấu, cải thiện các tỉ lệ an toàn như tỉ lệ an toàn vốn tối thiểu hay tỉ lệ sử dụng vốn ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn. Diễn biến trong năm ngoái cho thấy nhiều ngân hàng điều chỉnh lãi suất tiền gửi tăng ở các kỳ hạn dài để chuẩn bị cho cuộc chạy đua này.

Thống đốc Lê Minh Hưng cho biết trong bài chia sẻ tại hội nghị toàn ngành hồi đầu năm nhấn mạnh: “Điều hành chính sách tiền tệ và hoạt động ngân hàng của chúng ta không giống như các nước, phải phục vụ đa mục tiêu. Chúng ta phải kiểm soát được lạm phát, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, giữ ổn định tỷ giá.

Tất cả những mục tiêu đó đôi khi mâu thuẫn lẫn nhau đòi hỏi trong hoạch định điều hành và sử dụng công cụ chính sách tiền tệ phải rất linh hoạt”. Đây rõ ràng là một bài toán không dễ đối với tân Thống đốc.

Cái khó của Ngân hàng Nhà nước là xử lý những mâu thuẫn này. Mục tiêu tăng trưởng GDP năm nay vẫn tiếp tục ở mức 6,7%, cao hơn năm ngoái. Tăng trưởng trong giai đoạn này cần nhiều vốn, đặc biệt là nguồn vốn trung và dài hạn, trong khi lạm phát vẫn là mối lo thường trực.

Liệu đâu là giải pháp ưu tiên của Ngân hàng Nhà nước? “Giữ được mục tiêu lạm phát ở mức 4% là mục tiêu kiên quyết trong việc hoạch định điều hành chính sách tiền tệ, sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ”, Thống đốc Lê Minh Hưng khẳng định. Phát ngôn này cho thấy yếu tố kiểm soát giá cả đang được nhắc đến đầu tiên.