QE là khó tránh bởi…

Văn phòng Thống kê liên bang Destatis (Đức) ngày 5/1 công bố số liệu sơ bộ cho hay lạm phát tại nước này trong tháng 12/2014 chạm mức thấp nhất trong hơn 5 năm qua. Giới phân tích lưu ý điều đó sẽ làm gia tăng sức ép khiến Chủ tịch NHTW châu Âu (ECB) Mario Draghi phải tung ra các biện pháp bất thường tại cuộc họp ngày 22/1 tới để ngăn chặn nguy cơ giảm phát tại Khu vực sử dụng đồng euro (Eurozone).

Trả lời phỏng vấn tờ nhật báo Handelsblatt (Đức) vài ngày trước, Chủ tịch Draghi cảnh báo nguy cơ bất lợi đối với sự ổn định giá cả ở Eurozone đã gia tăng trong nửa năm qua. ECB sẵn sàng tung ra các biện pháp mới vào đầu năm 2015 nếu cần thiết. Giới quan sát dự báo Chủ tịch ECB sẽ công bố kế hoạch mua trái phiếu chính phủ của các nước Eurozone, một biện pháp tương tự như chương trình nới lỏng định lượng (QE) để ngăn chặn nguy cơ giảm phát.

Các nhà phân tích cho rằng, lạm phát thấp tại Đức là cơ sở nữa để ông Draghi thuyết phục các thành viên của Hội đồng quản trị ECB ủng hộ chương trình QE. Chuyên gia thuộc Capital Economics, Jennifer McKeown cho rằng nếu lạm phát tại Eurozone giảm trong tháng 12/2014, khả năng ECB phải tung ra chương trình QE là khó tránh khỏi.

Trên thực tế, nguy cơ giảm phát đã được nhận diện từ cuối năm 2013, khi vào tháng 11/2013 ECB đã ra quyết định lịch sử - giảm lãi suất cơ bản (lãi suất tái cấp vốn cho các ngân hàng) xuống mức thấp kỷ lục 0,25%, đồng thời giữ lãi suất tiền gửi ở 0%. Tuy nhiên kể từ đó đến nay, tỷ lệ lạm phát chưa bao giờ vượt qua 1%, tức chưa bằng một nửa so với mục tiêu được ECB đề ra kể từ khi tổ chức này thành lập (thấp hơn nhưng gần 2%). Với số liệu mới công bố, tháng 3 đã là tháng thứ sáu liên tiếp tỷ lệ lạm phát duy trì ở mức đáng thất vọng này.

Nhưng ngay cả với quyết định tình thế không thể khác hồi tháng 11/2013, cũng không hẳn đạt được sự thống nhất của tất cả các thành viên trong Hội đồng Thống đốc ECB. Đó là một quyết định gây chia rẽ khi đã có 3 nước bỏ phiếu chống là Đức, Áo và Hà Lan. Cũng dễ hiểu, vì đó không phải là những nước thành viên đang vật lộn với tỷ lệ lạm phát âm từ nhiều tháng nay như Italia, Cộng hòa Síp hay Hy Lạp. Và đối với phần còn lại của Eurozone thì chứng tỏ hành động vẫn chưa đủ để xua tan nỗi lo ngại về “bẫy giảm phát” đã từng gây ra "Thập kỷ mất mát" cho Nhật Bản trong những năm 90.

Nên nhớ trước đó, hồi tháng 5/2013, ECB đã giảm lãi suất từ 0,75 xuống 0,5%, trước khi tiếp tục giảm tiếp xuống 0,25% vào tháng 11. Nếu tình hình không được cải thiện, một viễn cảnh của thời kỳ tiền tệ siêu lỏng với lãi suất gần bằng 0, như những gì Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã làm đối với thị trường Mỹ, hoàn toàn có thể lặp lại tại châu Âu.

Chính sách lãi suất thiếu hiệu ứng lan tỏa

Tuy nhiên, nhắc đến Fed người ta lại trông đợi hơn vào cuộc cách mạng thực sự mà ECB có thể thực hiện. Trong những ngày gần đây, một chương trình QE (Quantitative Easing), hay nói cách khác là gói mua trái phiếu chính phủ với số lượng lớn, cho khu vực Eurozone đang là điều rất nhiều người nói đến.

Bởi QE thực chất là một chương trình mua trái phiếu chính phủ, cho nên khi ECB chưa thực hiện điều này thì nền kinh tế Eurozone có những khác biệt căn bản so với những nước khác đã thực hiện QE ở tỷ lệ nắm giữ nợ chính phủ của các NHTW.

Đồ thị trên cho thấy, tỷ lệ nắm giữ nợ chính phủ của ECB thấp hơn rất nhiều so với các NHTW khác, chỉ khoảng 3% GDP trong khi tỷ lệ này của NHTW Nhật Bản (BoJ) lên tới trên 20%. Việc mua lại trái phiếu chính phủ của các NHTW có thể làm tăng trực tiếp lượng tiền mặt trong các thành phần kinh tế, trong khi công cụ lãi suất tái cấp vốn mà ECB đang chủ yếu sử dụng chỉ có thể tác động vào hệ thống ngân hàng mà ít gây ra được những hiệu ứng lan tỏa (spill-over effect) cần thiết.

Do vậy, hiệu quả của công cụ chính sách này đến đâu còn phụ thuộc rất nhiều vào khả năng lưu chuyển nguồn tiền từ trong các ngân hàng ra ngoài thị trường để biến thành vốn kinh doanh cho khu vực tư nhân.

Tuy nhiên, trong bối cảnh tăng trưởng tín dụng ở khu vực Eurozone đang vô cùng yếu, mà nguyên nhân chủ yếu do các doanh nghiệp vẫn chìm trong nợ nần thì nhu cầu vay thêm là rất ít. Ở một số quốc gia có hệ thống ngân hàng đang còn vô cùng yếu ớt như Italia hay Hy Lạp, lãi suất cho vay vẫn tiếp tục ở mức vô cùng cao (6-7%) và nên mức lãi suất tái cấp vốn của ECB dù có thấp cũng không mấy ý nghĩa với nền kinh tế thực, do vậy nó chỉ có nghĩa với hệ thống ngân hàng mà thôi.

Trong bối cảnh khu vực tư nhân hạn chế vay thêm vốn, lạm phát chỉ có thể được tạo ra bằng cách phá giá tiền tệ và tăng giá các mặt hàng nhập khẩu. Các công cụ nới lỏng tiền tệ như vậy nếu được áp dụng, sẽ giúp phá giá đồng euro nhưng sẽ nảy sinh vấn đề - ECB sẽ cạnh tranh với các NHTW khác như BoJ và Fed. Kết quả là kỷ nguyên siêu nới lỏng tiền tệ sẽ nhanh chóng trở thành một cuộc chiến tranh tiền tệ mới giữa các nền kinh tế lớn nhất trên thế giới.