Do tác động của dịch bệnh COVID-19, tình hình sản xuất kinh doanh ở hầu hết ngành trong nền kinh tế gặp khó khăn. Các DN thiếu hụt nguồn nguyên liệu đầu vào ảnh hưởng đến sản xuất kinh doanh, hoàn thành các đơn hàng đã đặt trước, từ đó ảnh hưởng đến doanh thu và uy tín của DN. Để DN trong nước vượt khó khăn, Chính phủ đã đưa ra nhiều biện pháp hỗ trợ, tuy nhiên, bản thân DN cũng cần thay đổi, chủ động vượt qua thách thức.

Trong điều kiện như hiện nay, các DN phải tổ chức tốt hoạt động về cơ cấu nguồn vốn. Việc nghiên cứu và xác lập cơ cấu nguồn vốn phù hợp với tình hình thực tế và mục tiêu của DN minh luôn là một trong những nhiệm vụ quan trọng hàng đầu được đặt ra đối với mỗi DN.

Các nguyên tắc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp

Đảm bảo tính tương thích

Trong thực tiễn quá trình sản xuất kinh doanh, các nguồn vốn khác nhau có thời gian đáo hạn khác nhau và các loại tài sản khác nhau cũng có có chu kỳ sinh lời rất khác nhau. Để đảm bảo khả năng thanh toán có thể đạt được tại mọi thời điểm, tối thiểu hoá rủi ro tài chính; việc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn phải đảm bảo tính tương thích giữa thời gian đáo hạn của từng loại nguồn vốn và chu kỳ sinh lời từng loại tài sản tương đồng.

Theo đó, tài sản cố định và tài sản lưu động thường xuyên cần phải được tài trợ bằng nguồn vốn tính dài hạn (nợ vay và vốn chủ sở hữu), tài sản lưu động tạm thời có thời gian hoàn vốn nhanh nên tài trợ bằng nguồn vốn ngắn hạn để tối thiểu hoá rủi ro tài chính cho DN.

Cân bằng giữa lợi nhuận và rủi ro

Nguyên tắc này đặt ra yêu cầu phải xem xét đến tác động của đòn bẩy tài chính và đòn bẩy kinh doanh; đòi hỏi phải có sự cân nhắc rất thận trọng giữa lợi nhuận và rủi ro khi quyết định điều chỉnh lại cơ cấu nguồn vốn. Nếu nhà quản trị tài chính mong muốn sự an toàn trong cơ cấu nguồn vốn, tối thiểu hoá rủi ro tài chính và rủi ro kinh doanh thì phải giảm nợ vay và nguồn vốn huy động được tập trung vào đầu tư hình thành tài sản có tính thanh khoản cao. Tuy nhiên, khi có sự chắc chắn đáng tin cậy rằng sản lượng sản xuất vượt qua điểm hòa vốn và tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản lớn hơn chi phí lãi vay, việc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn phải theo hướng gia tăng sử dụng đòn bẩy tài chính nhằm khuyếch đại lợi nhuận trước thuế và lãi vay.

Đảm bảo quyền kiểm soát doanh nghiệp

Nguyên tắc này được xây dựng dựa trên cơ sở chủ sở hữu DN luôn có mục tiêu nắm giữ quyền kiểm soát DN và không muốn chia sẻ quyền kiểm soát DN cho các chủ thể khác. Do quyền kiểm soát đối với DN tỷ lệ thuận với số vốn đóng góp vào DN nên để nguyên tắc này được đảm bảo thì yêu cầu đặt ra đối với nhà quản trị DN trong hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn là phải gia tăng tỷ trọng nguồn vốn chủ sở hữu và phải đảm bảo sự gia tăng này đủ lớn để DN đảm bảo về tính độc lập tài chính, từ đó chủ động trong các quyết định quan trọng đối với hoạt động sản xuất kinh doanh, giảm thiểu sự phụ thuộc vào các chủ thể khác.

Tài trợ linh hoạt

Nguyên tắc này dựa trên nền tảng về tính chất thời vụ trong kinh doanh. Trong hoạt động kinh doanh, DN luôn có xu hướng mong muốn mở rộng quy mô sản xuất - kinh doanh nhưng nhiều khi điều đó không phải lúc nào cũng thực hiện được. Bởi vậy, để đảm bảo DN chủ động vốn, có đầy đủ vốn trong kinh doanh thì nguồn tài trợ của DN phải có tính linh hoạt. Để thực hiện nguyên tắc này, DN cần phải có sự điều chỉnh trong cơ cấu nguồn vốn như sau: (i) Cân nhắc tính hợp lý của tỷ trọng nợ vay ngắn hạn trong tổng nợ vay; (ii) Bổ sung các phương thức tài trợ nhằm đa dạng hoá nguồn tài trợ. Trong từng chu kỳ kinh doanh khác nhau mà việc sử dụng nợ vay ngắn hạn nên có tính chất phù hợp. Việc đa dạng hoá có thể được thực hiện bằng cách thêm phương thức tài trợ từ trái phiếu, thuê tài chính, các loại cổ phiếu, trái phiếu có tính chất lai ghép...

Tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn

Nguyên tắc này được xây dựng trên quan điểm về chi phí sử dụng vốn. Chi phí sử dụng vốn phản ánh mức giá mà DN bỏ ra để đạt được quyền sử dụng vốn trên thị trường. Các nguồn tài trợ khác nhau sẽ có mức chi phí sử dụng vốn hay mức giá vốn khác nhau. Hơn nữa, mức giá vốn này cũng biến động phụ thuộc vào chu kỳ sản xuất kinh doanh của DN. Do vậy, để tối đa hoá lợi ích của chủ sở hữu DN thì việc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn phải đảm bảo nguyên tắc tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn.

Nguyên tắc này đặt ra yêu cầu đối với các nhà quản trị DN phải có năng lực đánh giá và dự báo được xu hương biến động đối với chi phí của các nguồn tài trợ trên thị trường, qua đó lựa chọn thời điểm huy động vốn một cách thích hợp. Việc tuân thủ nguyên tắc này đặt ra yêu cầu cho các DN trong việc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn cần phải nghiêng về phía các nguồn tài trợ có thời gian đáo hạn ngắn và thời gian hoàn trả nợ gốc và lãi vay có thể điểu chỉnh linh hoạt như cổ phiếu ưu đãi, trái phiếu có thể chuyển đổi thành cổ phiếu và các nguồn tài trợ ngắn hạn khác. Từ những nguyên tắc trên, có thể đề ra một số trình tự để hoàn thiện cơ cấu vốn trong các DN hiện nay. Nhằm đảm bảo phù hợp với các nguyên tắc đã đề ra và phù hợp với tình hình thực tế tại các DN sản xuất kinh doanh trong điều kiện dịch bệnh COVID-9 diễn biến phức tạp.

Trình tự hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp

Trình tự hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của DN được thể hiện như sau:

- Phân tích và đánh giá thực trạng tình hình tài chính và cơ cấu nguồn vốn của DN: Việc phân tích và đánh giá thực trạng tình hình tài chính và cơ cấu nguồn vốn của DN sẽ cho phép nhà quản trị tài chính nhìn nhận một cách khách quan, trung thực về tình hình tài chính và cơ cấu nguồn vốn hiện hành của DN. Trên cơ sở đánh giá những kết quả đạt được và những hạn chế tồn tại, DN xây dựng mục tiêu và phương án hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn. Mục tiêu chung hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn là nhằm nâng cao khả năng sinh lợi, giảm thiểu chi phí sử dụng vốn và gia tăng giá trị DN mà cụ thể là giảm bớt gánh nặng về áp lực đối với dòng tiền và lợi nhuận, cung cấp nguồn vốn mới phục vụ cho sự tăng trưởng nâng cao năng lực cạnh tranh của DN.

- Hoạch định cơ cấu nguồn vốn mục tiêu: Lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn tối ưu cho rằng, trong DN tồn tại một mức cơ cấu nguồn vốn tối ưu mà tại mức cơ cấu nguồn vốn này sẽ làm cân bằng giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời dành cho chủ sở hữu của DN, qua đó làm tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn bình quân và tối đa hoá giá trị DN. Tuy nhiên, trong thực tế việc xây dựng một mức cơ cấu nguồn vốn tối ưu là khó khăn nên nhà quản trị tài chính phải căn cứ vào đặc điểm hoạt động kinh doanh cũng như từng giai đoạn phát triển của DN, mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu để xây dựng mức cơ cấu nguồn vốn mục tiêu cho DN. Mức cơ cấu nguồn vốn mục tiêu cũng có sự thay đổi do sự biến động của các nhân tố bên trong và bên ngoài DN nên DN cần định kỳ đánh giá lại cơ cấu nguồn vốn nhằm điều chỉnh lại cơ cấu nguồn vốn mục tiêu và đảm bảo việc huy động vốn phải hướng đến mức cơ cấu nguồn vốn mục tiêu.

- Xây dựng phương án và giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của DN: Căn cứ vào mức cơ cấu nguồn vốn mục tiêu, DN cần xây dựng phương án và giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của DN. Phương án và giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn phải được thực hiện theo lộ trình và căn cứ vào bối cảnh phát triển kinh tế - xã hội của quốc gia. Giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn phải xác định rõ được những vấn đề quan trọng bao gồm: kế hoạch điều chỉnh nợ vay; kế hoạch tăng vốn góp của chủ sở hữu hoặc tái cấu trúc sở hữu…

- Tổ chức thực hiện và đánh giá giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn: Sau khi đưa ra sự lựa chọn đối với phương án hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn việc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn được các DN tiến hành và trong quá trình tổ chức thực hiện có thể có sự điều chỉnh căn cứ vào tình hình thực tiễn của DN và bối cảnh kinh tế - xã hội.

Với 4 bước thực hiện bao gồm: Phân tích, đánh giá thực trạng tình hình tài chính và cơ cấu nguồn vốn của DN, hoạch định cơ cấu nguồn vốn mục tiêu, xây dựng phương án và giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của DN, tổ chức thực hiện và đánh giá giải pháp hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn, các DN sẽ hoàn thiện được cơ cấu nguồn vốn của DN mình. Tuy nhiên, không có cơ cấu vốn chung cho mọi DN. Mỗi một DN có đặc thù riêng trong quá trình hoạt động kinh doanh, vì vậy, yêu cầu về vốn đối với mỗi DN cũng khác nhau. Chẳng hạn, đối với DN mới thành lập và mức độ tiêu thụ sản phẩm chưa ổn định thì sẽ là quá sức nếu vốn vay chiếm tới 70-80% tổng nguồn vốn.

Tuy nhiên, sẽ là hạn chế nếu một DN lớn đang trong giai đoạn tăng trưởng mạnh với các sản phẩm được tiêu thụ ổn định lại chỉ sử dụng 20-30% vốn vay trên tổng nguồn vốn. Khác với các DN đa quốc gia trên thế giới, vốn có bề dày về lịch sử hoạt động và quá trình tích lũy tư bản lâu dài, các DN Việt Nam thường có thời gian hoạt động ngắn, phạm vi hoạt động hẹp và tỷ suất sinh lời thấp, dẫn đến khả năng tích lũy vốn kém. Trong khi đó, hoạt động đầu tư mở rộng với quy mô vốn lên tới hàng ngàn tỷ đồng chỉ tập trung ở khu vực đầu tư công và các tổng công ty nhà nước lớn. Đối với các DN tư nhân, rất khó để vay vốn ngân hàng trong giai đoạn mới thành lập, trong khi vốn tự có lại quá mỏng.

Ở Việt Nam, mức độ minh bạch thông tin thấp và thiếu các tổ chức đánh giá tín nhiệm cũng là nguyên nhân làm tăng chi phí vốn vay và hạn chế khả năng huy động vốn của DN. Mục tiêu chung của quyết định phương án tài trợ vốn là đạt được chi phí vốn rẻ nhất. Cơ cấu vốn mục tiêu là cơ cấu mà một DN thường xuyên sử dụng khi quyết định bổ sung nguồn vốn kinh doanh. Thực tế, cơ cấu vốn của DN có thể dao động quanh cơ cấu mục tiêu vì 2 lý do: Thứ nhất, lãnh đạo DN có thể khai thác tình huống cụ thể. Chẳng hạn, sự tăng giá cổ phiếu tạm thời sẽ tạo ra cơ hội vàng cho DNphát hành cổ phiếu và tăng tỉ trọng vốn chủ sở hữu. Thứ hai, do giá thị trường của cổ phiếu và trái phiếu DNluôn biến động, dẫn đến cơ cấu vốn thực tế lệch khỏi cơ cấu vốn mục tiêu.

Tóm lại, trong điều kiện hiện nay, khi dịch bệnh COVID-19 còn diễn biến phức tạp và mức độ bất ổn của thị trường tăng cao, thì các DN có càng nhiều vốn càng tốt, song điều quan trọng hơn là với số vốn đó DN phân bổ vào các khâu nào với tỷ trọng là bao nhiêu cho hợp lý và phát huy hiệu quả cao nhất. Cơ cấu nguồn vốn trong DN rất quan trọng nhưng quan trọng hơn cả là khi có vốn thì sử dụng vốn đó như thế nào để đáp ứng yêu cầu kinh doanh và nâng cao hiệu quả của đồng vốn.

Tài liệu tham khảo:

1. Vũ Công Ty (2012), "Tái cấu trúc tại các Tổng công ty xây dựng Việt Nam: bài học kinh nghiệm và giải pháp", Đề tài khoa học cấp Học viện, Học viện Tài chính;
2. Vũ Văn Ninh, Bùi Văn Vần (2015), "Giáo trình Tài chính DN", NXB Tài chính;
   Nguyễn Thị Minh Huệ và Đặng Tùng Lâm (2017), "Tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam".
3. Nguyễn Hoài Nam (2018), Phát triển thị trường điện lực Việt Nam, Luận án Tiến sĩ Kinh tế, Học viện Chính trị Quốc gia Hồ Chí Minh;
4. Đặng Tùng Lâm Nguyễn Minh Huệ (2017), "Tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam", Tạp chị Khoa học - Đại học Quốc gia Hà Nội;
5. Damodaran (2018), Equity Risk Premium, http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ctryprem.html;
6. Ing. Petr Jiricek Mgr. Zdenka Dostalova (2010), Financial Management;
7. Trading Economics (2016), Vietnam Interest Rate 2000-2017, http://www.tradingeconomics.com/vietnam/interest- rate.

* ThS. Ngô Văn Tùng - Tổng công ty xuất nhập khẩu tổng hợp Vạn Xuân

** Bài đăng trên Tạp chí Tài chính số kỳ 2 tháng 4/2022