Dự kiến trong thời gian tới, công chúng nhà đầu tư sẽ được đón nhận thêm một sản phẩm phái sinh mới là hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ (TPCP). Việc ra mắt sản phẩm này sẽ giúp thị trường có thêm lựa chọn đầu tư và hứa hẹn là một công cụ phòng ngừa rủi ro lãi suất hữu hiệu cho nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư tổ chức.

Tổng quan về sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP trên thế giới

hợp đồng tương lai TPCP hay một số nước gọi là sản phẩm hợp đồng tương lai trên lãi suất là thỏa thuận mua hoặc bán tài sản cơ sở là TPCP tại một mức giá xác định trước tại thời điểm cụ thể trong tương lai. Hai bên có nghĩa vụ thực hiện hợp đồng đó tại thời điểm đáo hạn.

hợp đồng tương lai TPCP đầu tiên trên thế giới ra mắt tại Mỹ vào ngày 29/10/1975. Kể từ thời điểm đó, hợp đồng tương lai TPCP đã trở thành sản phẩm phòng ngừa rủi ro quan trọng trên thị trường tài chính trên toàn thế giới.

Theo thống kê của Hiệp hội Công nghiệp hợp đồng tương lai (Futures Industries Association - FIA), trong vòng gần 10 năm tính từ năm 2008 đến 2017, số lượng hợp đồng tương lai lãi suất được giao dịch khoảng 2,5 tỷ hợp đồng mỗi năm. Trong đó, năm 2017 số lượng hợp đồng tương lai lãi suất được giao dịch là 3,18 tỷ hợp đồng, tăng 10% so với năm 2016 (xem Biểu đồ 1).

Theo thống kê của FIA, năm 2017 khối lượng giao dịch của hợp đồng tương lai TPCP  đạt mức lớn nhất trong các loại hợp đồng tương lai là 3,18 tỷ hợp đồng, chiếm 21% tổng KLGD của các sản phẩm hợp đồng tương lai; đứng thứ hai là sản phẩm hợp đồng tương lai trên chỉ số với 2,5 tỷ hợp đồng, chiếm 16,8% (xem Biểu đồ 2).

Hầu hết tất cả các quốc gia và vùng lãnh thổ có TTCKPS phát triển trên thế giới đều phát triển sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP. Ví dụ, Đài Loan ra mắt sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP 10 năm vào ngày 02/01/2014, Trung Quốc ra mắt sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP 5 năm vào ngày 06/9/2013, Thái Lan ra mắt sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP 5 năm vào ngày 18/10/2010, Nhật Bản ra mắt sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP 10 năm vào ngày 19/10/1985. Giống như sản phẩm hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu, hợp đồng tương lai TPCP cũng có mẫu hợp đồng với một số điều khoản cơ bản như trong Bảng 1.

Dự kiến sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP tại Việt Nam

Tại Việt Nam, theo Nghị định số 42/2015/NĐ-CP ngày 05/5/2015 của Chính phủ về chứng khoán phái sinh và TTCKPS thì hợp đồng tương lai TPCP được định nghĩa là hợp đồng tương lai dựa trên tài sản cơ sở là TPCP hoặc trái phiếu giả định có một số đặc trưng cơ bản của TPCP.

Một trong những cấu phần quan trọng nhất khi thiết kế hợp đồng tương lai TPCP 5 năm là việc lựa chọn tài sản cơ sở để tạo ra sự kết nối giữa thị trường cơ sở và thị trường phái sinh, giúp nhà đầu tư định giá hợp đồng tương lai. Tài sản cơ sở đó có thể là một mã TPCP thực cụ thể đang lưu hành trên thị trường cơ sở hoặc cũng có thể là một TPCP giả định có đầy đủ các đặc điểm cơ bản (loại trái phiếu, lãi suất danh nghĩa, kỳ hạn…).

Kinh nghiệm quốc tế cho thấy, tất cả các thị trường trên thế giới có giao dịch hợp đồng tương lai TPCP (Mỹ, Nhật Bản, Malaysia, Đài Loan…) đều sử dụng trái phiếu giả định là tài sản cơ sở (xem Bảng 1). Trái phiếu giả định này sẽ tương đối đại diện cho xu hướng thị trường tại thời điểm sản phẩm được đưa ra giao dịch.

Việc thanh toán được thực hiện bằng cách chuyển đổi các trái phiếu giả định sang các trái phiếu thực thông qua hệ số chuyển đổi tính cho ngày thanh toán cuối cùng (đối với trường hợp thanh toán theo phương thức Chuyển giao vật chất) hoặc dựa trên giá bình quân của các trái phiếu trong rổ trái phiếu thanh toán (đối với trường hợp thanh toán theo phương thức Thanh toán bằng tiền).

Việc lựa chọn sử dụng trái phiếu giả định là phù hợp vì: (i) giao dịch hợp đồng tương lai TPCP là hoạt động phòng ngừa rủi ro, trên thực tế rất khó để tìm được trái phiếu thực có thể phòng ngừa rủi ro chính xác cho từng giao dịch nên việc lựa chọn 01 trái phiếu đang lưu hành là không cần thiết; (ii) việc sử dụng trái phiếu giả định đi kèm với một rổ trái phiếu thanh toán là nhằm hạn chế khả năng xảy ra tình trạng short squeeze (đầu cơ giá xuống) đối với 01 trái phiếu cụ thể.

Sau khi nghiên cứu, đánh giá kỹ lưỡng về thị trường trái phiếu cơ sở kết hợp với kinh nghiệm quốc tế tại các TTCKPS phát triển trên thế giới và dựa trên ý kiến tham vấn của các thành viên thị trường, cơ quan quản lý thị trường đã đi đến thống nhất quyết định xây dựng sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP 5 năm. Sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP 5 năm có tài sản cơ sở TPCP có kỳ hạn 5 năm, mệnh giá 100.000 đồng, lãi suất danh nghĩa 5,0% năm, trả lãi định kỳ 12 tháng/1 lần, trả gốc một lần khi đáo hạn.

Việc lựa chọn tài sản cơ sở cho hợp đồng tương lai TPCP 5 năm là trái phiếu Kho bạc Nhà nước (KBNN) có kỳ hạn 5 năm do trái phiếu này có tỷ lệ trúng thầu cao nhất, tính thanh khoản cao hơn so với các loại trái phiếu khác và phù hợp định hướng của Nghị quyết số 78/2014/NQ-QH ngày 11/10/2014 về phát hành TPCP có kỳ hạn 05 năm trở lên kể từ năm 2015.

Trong điều kiện cụ thể của Việt Nam, việc lựa chọn tài sản cơ sở cho hợp đồng tương lai TPCP 5 năm là trái phiếu KBNN có kỳ hạn 5 năm phù hợp với nhu cầu và định hướng phát hành. Theo đó, trái phiếu KBNN có khối lượng niêm yết lớn, tính thanh khoản cao hơn so với các loại trái phiếu khác. Trái phiếu KBNN được sử dụng làm tài sản cơ sở là trái phiếu giả định có kỳ hạn 5 năm.

Trái phiếu giả định là trái phiếu không có thật, tuy nhiên, có những đặc điểm tương tự như trái phiếu thật về lãi suất danh nghĩa, kỳ hạn, mệnh giá, trả lãi định kỳ… Sử dụng trái phiếu giả định làm tài sản cơ sở có nhiều điểm ưu việt hơn so với việc sử dụng trái phiếu thật như: đảm bảo lãi suất sát theo thực tế trên thị trường thứ cấp, không bị đáo hạn như trái phiếu thật, đủ tài sản để chuyển giao khi tính theo rổ trái phiếu chuyển giao với tỷ lệ hoán đổi nhất định.

Trong khi đó, việc sử dụng trái phiếu thật sẽ xảy ra tình huống thiếu trái phiếu thật để chuyển giao và thiếu linh hoạt khi thực hiện nghiệp vụ quay vòng đáo hạn (roll-over).

Mục đích sử dụng của sản phẩm phái sinh tài chính

Tương tự như mục đích sử dụng của sản phẩm phái sinh nói chung, sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP cũng được sử dụng với ba mục đích chính bao gồm: phòng ngừa rủi ro (hedging), đầu tư thu lợi nhuận (speculation) và giao dịch chênh lệch giá (arbitrage). Trong đó, phòng ngừa rủi ro lãi suất là mục tiêu chính của việc sử dụng sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP.

- Phòng ngừa rủi ro: là hoạt động giao dịch với mục đích giảm thiểu hoặc loại bỏ rủi ro phát sinh từ những thay đổi bất ngờ của giá TPCP (hay biến động lãi suất của thị trường). Nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu cơ sở có thể phòng ngừa rủi ro bằng việc mở bán hợp đồng tương lai TPCP.

Ngược lại, nhà đầu tư mở vị thế mua hợp đồng tương lai TPCP có thể phòng ngừa rủi ro bằng việc bán trái phiếu cơ sở. Mối quan hệ tương quan giữa hai thị trường càng lớn, thì chiến lược phòng ngừa rủi ro càng hiệu quả.

- Hoạt động đầu tư thu lợi nhuận (speculation): mục đích sử dụng hợp đồng tương lai TPCP trong trường hợp này nhằm thu được lợi nhuận từ việc dự đoán chính xác xu hướng của thị trường. Nhà đầu tư dự báo xu hướng thị trường và mở vị thế mua (bán) tương ứng.

Trong phần lớn thời gian, nhà đầu tư cố gắng tối đa hóa lợi nhuận trong khoảng thời gian ngắn nhất có thể (trong ngày), tuy nhiên một số nắm giữ vị thế dài hơn phụ thuộc vào xu hướng dài hạn của thị trường. Nhờ đòn bẩy tài chính nhà đầu tư thu được lợi nhuận lớn nếu dự đoán đúng xu hướng thị trường, tuy nhiên, ngược lại, nhà đầu tư sẽ thua lỗ lớn nếu dự đoán sai.

Ngoài ra, nhà đầu tư có thể dễ dàng điều chỉnh thời gian đáo hạn bình quân của danh mục đầu tư trái phiếu bằng việc mua hoặc bán hợp đồng tương lai TPCP trong khoảng thời gian ngắn để thu được lợi nhuận tùy thuộc vào độ biến động tăng giảm của lãi suất trên thị trường với chi phí thấp mà không phải mua trái phiếu cơ sở.

- Hoạt động giao dịch kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) với mục đích thu được lợi nhuận từ chênh lệch giá (price anomalies - biến động giá bất thường) giữa giá của thị trường cơ sở và giá của hợp đồng tương lai.

Biến động giá bất thường này diễn ra trong thời gian rất ngắn và nhanh chóng được điều chỉnh bởi các nhà đầu tư kinh doanh chênh lệch giá bằng việc đầu tư chênh lệch giữa hai thị trường giúp giá của TPCP và hợp đồng tương lai TPCP đạt được mức giá cân bằng và hợp lý.

Các đối tượng tham gia giao dịch sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP

Các đối tượng chính tham gia đầu tư sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP chủ yếu là các tổ chức đầu tư chuyên nghiệp bao gồm: ngân hàng thương mại (NHTM), công ty bảo hiểm (CTBH), công ty chứng khoán (CTCK), quỹ đầu tư, nhà đầu tư chuyên nghiệp… đây đều là những tổ chức chiếm tỷ trọng giao dịch lớn trên cả thị trường TPCP thứ cấp và sơ cấp.

- NHTM: Theo thống kê về giao dịch TPCP năm 2017, NHTM có tỷ lệ trúng thầu TPCP lớn nhất trên thị trường sơ cấp với tỷ lệ khoảng hơn 80% và có tỷ trọng giao dịch lớn nhất trên thị trường thứ cấp nên NHTM sẽ là đối tượng tham gia chính trên thị trường hợp đồng tương lai TPCP.

Mục tiêu chính của NHTM khi tham gia thị trường này sẽ là phòng ngừa rủi ro cho danh mục đầu tư TPCP cơ sở, bên cạnh đó là các hoạt động đầu tư, điều chỉnh kỳ hạn bình quân của danh mục đầu tư TPCP và kinh doanh chênh lệch giá.

- Bên cạnh NHTM thì CTBH có tỷ lệ trúng thầu TPCP lớn thứ hai trên thị trường chiếm khoảng 13% giá trị thị trường (theo thống kê về giao dịch TPCP năm 2017), tuy nhiên mức độ tham gia của CTBH giao dịch trên thị trường thứ cấp lại nhỏ hơn rất nhiều vì mục tiêu chính của CTBH là mua và nắm giữ TPCP vì đây là một kênh đầu tư an toàn. Do đó, CTBH tham gia vào thị trường hợp đồng tương lai TPCP với mục tiêu chính là phòng ngừa rủi ro.

- CTCK chiếm một tỷ trọng giao dịch khá lớn trên thị trường trái phiếu cơ sở thứ cấp khoảng hơn 10% (theo thống kê về giao dịch TPCP năm 2017). Do đó, mục tiêu chính của đối tượng này khi đầu tư sản phẩm hợp đồng tương lai TPCP là phòng ngừa rủi ro, đầu tư thu lợi nhuận, kinh doanh chênh lệch giá, điều chỉnh thời gian đáo hạn bình quân của danh mục đầu tư.

Bên cạnh đó, còn một số đối tượng khác cũng dự kiến tham gia giao dịch hợp đồng tương lai TPCP bao gồm: quỹ đầu tư, các tổ chức, nhà đầu tư cá nhân.

Mô phỏng cơ chế giao dịch hợp đồng tương lai TPCP